一、伊核问题背景及重要时间节点
20世纪初，西方国家通过资金和技术的优势逐步介入中东地区的石油开采。伊朗石油开采起初主要由英国掌控，巴列维政府只是由最初的少量分成争取到“五五平分”，但最终是在美国的帮助下实现了石油国有化，美国在伊朗的石油工业和政治体系中逐步建立起举足轻重的地位，美伊关系经历了一段“蜜月期”。
1979年伊斯兰革命爆发，霍梅尼成立伊朗伊斯兰共和国，将美国政府称作“伊斯兰的敌人”，反美情绪浓烈的伊斯兰革命军扣留美国使馆人员作为人质，想要美国交出伊朗前国王巴列维。1980年，美国正式断绝与伊朗的外交关系以及贸易往来。
1983年，美国认为真主党策划了贝鲁特美国大使馆的爆炸案，于1984年宣布伊朗是“支持恐怖主义国家”，美伊关系持续恶化，但由于80年代美国忙于与苏联冷战而伊朗忙于两伊战争，双方未出现正面的直接交锋。
克林顿上台后，推动了1995年《伊朗交易监管法》(ITR)与1996年《伊朗制裁法案》(ISA)的通过。ITR全面禁止了美国与伊朗的一切贸易和投资，ISA进一步禁止任何人向伊朗的石油工业进行大规模投资。
21世纪以后，伊核问题成为国际社会对伊朗的主要关注点，伊朗核计划始于上世纪50年代，主要在美国的支持下进行。霍梅尼执政后，伊朗逐步与俄罗斯开始核合作，更加引发美国不满，将伊朗视为“邪恶轴心”国家。
2003年2月，伊朗宣布发现并提炼出铀，国际原子能机构要求伊朗公开核计划，澄清其全部核活动，尽快签署《不扩散核武器条约》附加议定书，允许国际原子能机构对其进行更为严格的突击检查等，伊朗核问题正式升级。
2006年至2008年间，联合国安理会通过了一系列对伊朗进行制裁的协议，主要集中于对核计划、武器等敏感物资的禁运。但与此同时，伊朗核武器研发仍在紧锣密鼓的进行，2010年2月，时任总统内贾德宣布伊朗已经提炼出20%浓缩铀，美国随后两年相继在《全面制裁伊朗、问责和撤资法案》、《减少伊朗威胁和保障叙利亚人权法案》以及《国防授权法》中明确了对帮助伊朗石油生产、销售的相关实体进行制裁以及对伊朗海外石油收入冻结的条款，并得到了欧盟成员国的积极响应。也是从这个时期开始，伊朗油气生产与出口开始大幅下滑。
现任伊朗总统鲁哈尼上台后，不再继承对西方的强硬态度并开始了一系列谈判。2015年7月14日，伊朗与六名国际调解员(英国、德国、中国、俄罗斯、美国和法国)签署了《联合全面行动计划》(JCPOA)，即伊朗核项目协议。2016年1月16日，协议各方宣布开始实施。
然而美国总统特朗普上台后，作为其美国优先战略的一部分，对JCPOA 屡次抨击，并在2018年5月8日宣布退出JCPOA，对伊朗重启制裁，其中第二批制裁措施(包括油气及船运行业)将于11月4日正式实施。目前中、英、法、俄、德和伊朗均未宣布退出。
二、伊核问题对原油市场的影响
1、伊朗在国际原油市场的地位
伊朗油气资源丰富，已探明的原油储量位居全球第四(图2-1-1)，约占全球储量的10%。
伊朗原油产量在1976至1977年间达到历史峰值，接近600万桶/日，1979年伊斯兰革命后，两伊战争、西方制裁、投资大幅下滑以及传统油田的高衰减使得伊朗原油产量大幅下滑，至今也没回到过当时的高点水平。21世纪以来，伊朗原油产量主要经历了三个显著下降的时期(图2-1-2)，分别是2001年参与OPEC主动减产、2012年受美国和欧盟全面制裁导致被动减产以及2018年美国宣布退出伊核协议后的被动减产。根据OPEC月报二手信源数据，伊朗2018年9月产量已下降至每日344.7万桶。
图2-1-1 伊朗原油储量居于全球第四位
资料来源：EIA 图2-1-2 21世纪伊朗原油产量走势
图2-1-3 伊朗主要石油设施分布图
资料来源：EIA 伊朗原油产量主要来源于其西南部的陆上油田，出口则依赖波斯湾。由于邻近霍尔木兹海峡，其地理位置的特殊性决定了伊朗的政局扰动和军事动向往往能对国际原油贸易造成威胁。作为中东与沙特对抗的什叶派大国，在原油地缘博弈上伊朗也充当了极其重要的角色。
2.2012年与2018年制裁对原油市场的影响
第一部分我们已经提到，美国在2010年7月出台《全面制裁伊朗、问责和撤资法案》，提及对帮助伊朗石油生产的实体进行制裁，这一法案决定了伊朗难以获得油气行业的大规模外资投资，也正是从此时开始，伊朗产量开始见顶回落，2011年末，国际原子能机构发布伊核报告认定伊朗核问题后，美国与欧盟开始联合制裁，实现全面石油禁运，伊朗产量出口开始断崖式下跌，半年跌幅达到80万桶/日。再从OPEC机动产油国沙特来看，从2010年7月起开始快速增产与扩大出口，至2012年初产量增幅达到150万桶/日，这也使得OPEC总产量在这一阶段呈现持续增加。这一过程体现在图2-2-1中。
图2-2-1 伊朗对产量与出口的影响
注：图中标识事件 1、2010年2月伊朗宣布提炼出20%浓缩铀
2、2010年7月美国出台《全面制裁伊朗、问责和撤资法案》涉及对帮助伊朗石油生产的实体制裁
3、2011年11月国际原子能机构发布对伊核报告
4、2011年12月美国签署《国防授权法》，涉及全面制裁伊朗石油贸易相关方
5、2012年1月欧盟宣布制裁伊朗，进行全面石油禁运
6、2012年2月伊朗宣布对英法断油
7、2015年7月签署《联合全面行动计划》(JCPOA)
8、2017年特朗普上台后屡次抨击伊核协议对美国不利不断释放退出伊核协议的信号
9、2018年5月特朗普宣布退出《联合全面行动计划》(JCPOA)
10、2018年8月美国对伊朗制裁90天缓冲期结束
11、2018年11月美国对伊朗制裁180天缓冲期结束
2018年5月特朗普宣布退出《联合全面行动计划》(JCPOA)后，第一轮针对伊朗政府购买美元、黄金贸易、企业工业和半成品金属等方面的制裁已经于8月6日结束豁免，而针对伊朗港口运营、船运、石油、金融等方面的第二轮制裁马上将于11月4日结束豁免。豁免期内已有不少实体采取从伊朗撤资、停止石油贸易等措施，伊朗原油产出再次断崖下跌。
从伊朗、沙特以及OPEC的产量来看，2018年制裁与2012年有许多相似之处，伊朗产量自美国确定制裁后开始下降，截至9月累计下滑40万桶/日，沙特产量同期快速增加60万桶/日，同时带动了OPEC总产量的增加。这一现象也体现在了图2-2-1中。
再从制裁期间国际原油价格与价差的角度观察，2012年制裁前后原油价格本身处于消费带动的牛市时期，但伊朗原油禁运仍然从情绪上给予了很大的推波助澜作用，自2011年11月国际原子能机构发布对伊核报告至2012年2月伊朗宣布对英法断油，国际油价涨幅达到10%并创下了布伦特原油128.4美元的高点。2012年伊朗原油出口直线下滑后油价和月差却呈现出了震荡回落走势。
从跨市价差来看，2012年伊朗制裁预期炒作期间，最明显的表现是WTI-BRENT价差持续走阔，当时由于美国原油出口政策尚未放开，两市价差最高达到了27美元，2018年也经历了似曾相识的一幕，这一现象也与伊朗禁运对欧亚市场影响更为敏感这一判断相匹配。由于伊朗禁运使得轻重油的供应都同时受到影响，对轻重油价差进行对比研究可能并不合理，但我们如果将Dubai EFS粗略视为中东与欧洲市场紧缺程度差异的指标的话，可以看出由于OPEC总产量相对稳定，伊朗原油出口的减少并没有造成EFS的大幅波动。
以CFTC的WTI基金持仓数据作为两阶段制裁观察指标时可以看出，多头押注的最疯狂时期都出现在制裁预期炒作之时，而伊朗原油出口断崖下跌的开始对应了基金多头的次高点。
以上结论显示在图2-2-2中，相关注解同图2-2-1。
图2-2-2 伊朗禁运与原油价格、价差及基金持仓
三、未来发展路径展望
11月4日，美国对伊朗的全面制裁将要开始，作为今年影响油价的核心因素，接下来能否继续催生行情是我们需要关注的重点。从第二部分与2012年制裁的对比可以看到本轮制裁截止目前在价格方面有重要的相似点：在炒作预期时期，伊朗产量下降前基金多头持仓都曾达到最高位；伊朗产量下滑初期绝对价格达到最高位且基金多头持仓达到次高位。那么接下来的油价走势是否会复制2012年的阶段性暴跌，我们需比较一下两轮制裁的关键异同点。
从伊核协议其他成员国的态度来看，2012年伊朗处于被孤立地位，而本次制裁美国难以产生较强号召力，欧盟、中国、俄罗斯等都表示将继续遵守并实施JCPOA。美国此次制裁生效主要靠强大的金融地位实现对他国企业形成威胁进而使之规避与伊朗的往来。
从伊朗原油出口的结算方式来看，伊朗一直在寻求美元以外的结算方式来规避美国制裁，但短期内预计难以大规模开展。2012年制裁时，SWIFT曾终止伊朗银行和金融机构与其通信联系，并随之中止30家伊朗银行使用其业务。而2018年10月末美国态度有所软化，在欧盟施压下表示或允许伊朗留在SWIFT。
从美国的豁免政策来看，豁免原则为对已经显著减少从伊朗进口原油的国家予以制裁豁免，2012年3月，美国宣布豁免英、法、德、日本、意大利、西班牙、比利时、荷兰、希腊、波兰及捷克，2012年6月又宣布豁免中国、新加坡、印度、马来西亚、韩国、南非、斯里兰卡、土耳其等。对2018年本轮制裁来说，美国对将伊朗原油出口“清零”的言论曾让市场一度紧张，但美国在“清零”和豁免部分国家之间也经常出现反复，如果本轮制裁在伊朗出口已经大幅下降的情况下同样给予相关进口国豁免，那么伊核事件的炒作已经很难持续，这也是目前来看大概率发展的方向。但如果美国态度进一步激进，伊朗原油禁运带来的产量减少将超过上次制裁，也会对市场产生较大的预期偏差。
因此，本轮制裁最终对伊朗产量及出口的影响应该最多和上一轮所持平，这也已被市场充分预期且交易，如果仅从资金炒作方式上来看，复制2012年利多兑现的的大幅下跌是可期的。再放眼全球经济，目前主要发展中国家的增速以及新兴市场经济活力都不及2012年制裁时期(图3-1)，在OPEC+以此为契机结束主动减产开启增产周期的同时，供应端还将面对美国原油快速增长的压力(图3-2)，伊核问题或已难以再将油价创出新高。
图3-1 全球主要经济体经济增速
图3-2 美国原油产量
从更大的外部环境来看，2012年美国面对的是“阿拉伯之春”后整合中东反美势力的契机，而当前将面对更加复杂和尖锐的中东地缘局势，伊核问题如何发展本身面临更大的不确定性。决定油价的因素众多，我们所选用的指标以及相关事件对油价的影响本身也不是非此即彼的必然关系，只是提供了不同角度去发现一种新的可能，通过价格及价差的印证来猜想它的真实性。
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