广州期货：冻产协议执行概率大，后市化工谁与争锋

　　商品市场火热，油脂联袂冲击涨停

　　近期人民币汇率持续贬值，对于部分完全依赖进口补足的大宗商品而言，将是不错的涨价良机，如大豆与棕榈油。近期有色金属、黑色金属轮番上涨，农产品期货对涨价亦跃跃欲试。本研究所八、九月份的油脂类看涨系列报告判断，油脂类整体的价格平台今年以来逐步抬升，且农产品中棕榈油的基本面占据前期优势，其期价易涨难跌显而易见，我们认为整体油脂板块将有所上涨，已得到市场初步印证。受“天时”--感恩节休市、“地利”--可再生能源政策、“人和”--美豆突破关键技术压力等因素的共振影响，油脂板块联袂冲击涨停。

　　一、汇率下行推升原料成本，风险偏好改善拉动商品期价

　　明年1月20日将是美国新任总统的就职日，与12月美联储加息举措大概率落地的推动，相对于早已充分贬值的南美货币，我国货币压力释放的历程才刚刚开始。随着前期英国最高法院的裁定，美国总统大选迂回曲折的剧情推进，全球金融市场的风险情绪得到了集中释放，短期风险偏好大幅改善。而回顾国内经济增速如期放缓，有迹象表明经济的放缓步伐已接近“L”的底部，央行在可接受的范围内允许人民币贬值，汇率贬值预期逐步升温，对于原料采购自美国、巴西等地的大豆而言，进口成本逐步增加，满足食用刚需为主的油脂价格将长期向好。棕榈油主产国是马来西亚与印度尼西亚，占全球产量的85%，我国的表观消费量几乎全依赖于进口，人民币汇率贬值，加之国内棕榈油库存偏低，直接导致整体棕榈油价格成本提高，期货价格难以下跌。下图为2015、2016年，巴西、中国、阿根廷汇率变化。

　　二、全球油脂消费增长稳定，南美产量增速却放缓

　　从表观统计数据来看，今年以及过去三年里植物油产量创下历史最高纪录，但是消费一直非常强劲。因而全球植物油库存估计为1800万吨，这将是期末库存连续第四年下滑，目前是2011/12年度以来的最低。期末库存用量比甚至更低，只有9.81%，是2007/08年度以来的最低水平，当时为9.24%。分开各类植物油来看，棕榈油库存用量比为11.55%，是2008/09年度以来的最低，菜籽油库存用量比为2011/12年度以来的最低，葵花油库存用量比为8.71%，是2005/06年度以来的最低。对于豆油而言，库存用量比只有6.73%，是1976/77年度以来的最低，当时6.3%。我国植物油中产量、消费量占比最大的是豆油、菜油及棕榈油，这三种油脂的消费量占国内油脂总消费量的80%以上。整体油脂涨价的趋势呼之欲出。

　　南美新季大豆的播种积极性偏低，且天气上存在弱的拉尼娜效应，整体的供应在明年美豆收割前，可能不会太乐观。南美的大豆种植季已启动，最新的进度，截至11月17日，巴西播种73%，阿根廷播种24%。2016/17年度巴西大豆播种面积可能达到创纪录的3390万公顷，高于2015/16年度的3320万公顷，同比增长约1%，增幅明显小于近几年，是2006/07年度以来的播种面积最低增幅。因阿根廷大豆出口关税的政策调整，市场预计2016/17年度阿根廷大豆播种面积将下降2.5-3.5%，最终数据区间在1950到2000万公顷，而当地布宜诺斯艾利斯交易所预计为1960万公顷。这样的扩种幅度难改变全球大豆供应紧平衡的格局，单产数据将成决定性因素。农产品供给的核心影响因素是天气。即使南美未来天气良好，最终收获丰产，国内的供应压力释放也可能要到明年的一季度。若气候异常将可能大幅削减产量影响供应，天气炒作的预期升温易刺激农产品涨价。如果全球大豆第二、第三主产国连续两年产量低于预期，美豆将占据更大市场份额，其出口销售则更容易被贸易商拿来做文章。

　　三、美豆丰产已成过去式，出口销售成支撑

　　本月美国农业部的月度供需报告显示，美豆新作的平均单产达52.5蒲式耳，总产量超过43亿蒲式耳，基本符合市场此前的预期。11月供需报告一般被视为美国农业部的定产报告，最新收割进度显示美国大豆收割基本接近完成，产量状况也相对明朗，后续继续调整空间非常有限。而且当前是传统的美豆出口高峰期，出口销售速率远超过去五年同期，且南美大豆占据市场份额极少，对美豆的冲击有限。截至10月27日，美豆出口进度已经达到65.6%，比去年同期快12.5%。一旦价格有较大幅度下跌，美国农户势必会放缓销售节奏，而逢低买盘也较为积极，这将对价格产生较大支撑。作为全球最大的大豆进口国，我国采购也为美豆价格提供支撑，截止到2016年10月27日，2016/17年度美国对中国大豆出口装船量为1012.4万吨，高于上年同期的763.8万吨。2016/17年度美国对华大豆出口销售总量比上年同期增长30.6%，有助于舒缓美豆丰产的供应压力。

　　四、棕榈油减产周期到来，低库存状态难改

　　棕榈油期价的凶狠涨势已被市场领教，皆因马来西亚今年减产严重，马来西亚8月份高峰期的棕榈油产量为170.2万吨，8月份出口量为181.2万吨，环比7月份激增30.89%，马来西亚8月的棕榈油出口量超过产量，将进一步降低产地库存，导致8月底马棕油库存大幅下降至146.4万吨，比7月份减少17.29%，对棕榈油期价将有较强的支撑力度。而9月份随着出口量环比大幅回落至145.1万吨，使得9月末库存有所回升，库存量为154.7万吨，但对比去年同期库存同比下降超40%，所以整体供需平衡仍偏紧，激发市场做多热情，棕榈油一度成为油脂的领涨龙头。而十月末马来西亚当地库存仅仅上升不足3万吨，11月是明确进入了当地棕榈油的减产周期，未来产量将逐步下降，而在下一主力合约，适逢明年春夏交际，又是进入棕榈油的消费旺季，低库存将刺激贸易商备货将再度点燃行情。今年广东广西地区棕油进口量偏少，主要原因有两个：一是融资性贸易进口商已经完全退出，棕榈油进口贸易方式发生了改变；二是行业内认为一定要有进口利润才会买船，今年出现顺价的情况非常少

　　五、国内大豆短期库存有限，供给压力偏低

　　最新海关数据显示，中国10月进口大豆521万吨，较9月进口的719万吨下降27.5%，较上年同期进口的553万吨下降5.8%。进口量低于市场预期，市场焦点落在11、12月大豆的进口旺季上，而截至上周，国内豆油商业库存107.8万吨，棕油库存27.4万吨，再度回到30万吨以内，豆油走货良好，库存如预期般持续回落。

　　综合来看，油脂基本面向好的预期正逐步升温，美豆丰产的利空已被市场消化，技术性压力已大幅减少，豆类油脂期价已充分消化供应端的压力。国内，菜籽油临储拍卖重新开启，拍卖参与度极高，国家已宣布开始拍卖2013的存货，起拍价为5800元/吨，显示对整体油脂类市场价格的认同与支撑，在油脂行情持续上涨过程中，可预期部分成交的菜籽油并不会完全流入市场，而可能待更高的价格去抛售。国内豆油库存拐点已现，粕类消费亦渐入淡季，豆粕库存目前并未出现明显回升，期价与油脂同涨同跌，油厂利润波动较大，预计后市国内贸易商较大概率转为“挺油卖粕”的销售策略，或令油脂类步入“跨年”行情。技术形态上看，美豆油只花一个交易日的时间，便从上涨通道的下沿直接触及通道的上沿位置，不可谓不强，对粕类形成“跷跷板效应”的压制；受外盘带动，国内油脂类品种大幅拉涨后，因涨速偏快，短期或进入振荡整理的格局，近日市场资金移仓换月为主，新主力合约上积累较多的多单获利盘，后市需等待油脂类品种充分释放技术性调整的压力，预计油脂类期价将中长期趋势性走强，同样需要关注国内外油脂的库存变化与南美种植的天气情况。