卓创资讯:7月17日每日简报

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　　卓创资讯 高宁

　　【导语】：2016年底到2017年上半年，天然橡胶市场可谓是经历了一场大起大落的行情，今年上半年沪胶主力自22000元/吨一路下跌至最低12000元/吨附近，跌幅逾45%，昨日的大涨恍如隔世。下面卓创天然橡胶研究团队针对上半年天然橡胶市场做出梳理，鉴别过去，以示后市。图1

　　今年上半年天然橡胶价格走势表现为跌跌不休，飞流直下逾万点，跌幅在40%以上。自1月份至春节前行情还处于热烈的上涨氛围，创出三年来的新高，但随后春节后市场“画风突变”，利好预期被证伪，泰国洪水后供应没有明显减少并且模糊了停割期，从而上半年供应表现为增长；需求面预期利好也在政策红利消退后证伪，产业链库存压力不断增长，去库存压力下致使需求表现不济。因此上半年供需结构仍然表现为供强需弱，同时价格一路下跌不回头也受到了宏观政策和外部性影响。

　　宏观上橡胶产业链首当其冲受到的影响就是流动性收紧的压力。3月份美联储加息后，全球流动性预期转向收紧，央行在6月份MPA宏观审慎性考核令上半年银行资产收紧偏谨慎，从而传导到实体企业端，造成产业链中财务成本过高的企业受到财务危机，现金流动链条收紧甚至断裂，对本就利润率偏低的下游企业带来一定冲击，经营策略上更加谨慎。

　　宏观数据上CPI与PPI形成的剪刀差也在天胶产业链上得到印证，当一季度出上下游价格飙升与社会终端需求尚未跟上所形成的剪刀差，得到了产业上下游被动增库存的结果，天胶显性库存因此而不断创新高。因此企业为了能够减轻生产和销售的资金压力，在二季度主动去库存降负荷，市场表现为预期消费不足而供给有余，从而价格一路下行。上半年主产国产量处于增减换挡期，从年初的高产季进入到停割期(产量低位期)到5月份开始产量释放，供应规律上来看，上半年是供应相对低位期，下半年是供应旺产期。今年1-5月份，ANRPC总产量为406.77万吨，同比去年1-5月份产量增长3.27%，除今年1月份产量降低较多外，2-5月份产量均高于去年同期。

　　需求量表现上，ANRPC上半年消费量表现平稳，中国春节因素影响在17年相对弱化。从需求规律上来看，二季度是需求的旺季，进入下半年往往是需求减速阶段。今年1-5月份，ANRPC总消费量为335万吨，同比增长0.57%。可见消费量增速远远慢于产量增速。从中国供需平衡表可以看出，2017年1-5月份仍然表现为供应过剩，1-5月份国内天胶消费同比下降3.1%，受到上半年社会库存累积的影响，供应过剩压力较2016年底要更明显。并且，由于一季度进口量创出近三年进口量高位记录，同比大增27.69%，由此1-5月份进口量同比去年大增25.98%，可以看出，进口量大幅增长和库存压力增长是影响供需平衡最关键的因素。对于进口量和库存增长的问题，我们在下文将分别分析。2017年1-5月国内天然橡胶产量同比增加。尽管开割初期，云南、海南产区遭遇历史罕见的白粉病困扰，开割相应延迟，对开割初期产量造成一定影响，但去年同期同样遭遇干旱天气，产量不足。相比而言今年借助去年翘尾行情，开割初期价格偏高，胶农割胶及工厂加工积极性较高，整体产量同比未降反增。

　　据卓创了解，4月初开割时云南产区胶水收购价格在13-13.5元/公斤，海南产区胶水收购价高达15.5-16元/公斤，尚在相对理想状态。一方面得益于去年的翘尾行情，另一方面受初期供应紧俏支撑。随着胶价的进一步回落，原料价格慢慢下跌，截至目前，云南产区胶水价格在12-12.2元/公斤，海南产区胶水价格在12.5-12.7元/公斤，跌幅分别在8.68%、20%。

　　此外，因年后胶价一路下跌，且原料供应紧张，产区原料争夺激烈。国营胶厂具备交割资质的企业原料收购相对良好，产量稳定。据几家国营胶厂负责人表示，开割至今企业整体产量同比持平或增加，个别工厂同比增加8000吨左右。而一些民营或不具备交割资质的国营企业，原料收购无优势，再加部分企业对成本考核较严，因此整体产量同比下降。综上，上半年产量的增加，多集中在国营工厂手中，民营或不具备交割资质的企业整体偏弱。目前企业最为关心的仍是胶价后期的走向问题。今年1-5月中国天然橡胶(包括干胶和乳胶)进口量累计220.58万吨，同比增加25.98%。其中3月份以53.28万吨的月度进口量创下仅次于16年12月以来的历史新高。

　　具体来看，1-5月，标准胶进口量94.24万吨，同比增加29.59%；烟片胶进口量11.36万吨，同比增加24.15%；复合胶进口量4.95万吨，同比下滑43.88%；混合胶90.86万吨，同比增加37.69%。除复合胶同比大幅下滑外，其它品种均呈现出两位数增长趋势。

　　上半年进口量的增长，与去年四季度的翘尾行情不无关系。当时环境下，多数业者顺势对今年行情预期偏向乐观，甚至部分企业增加进口量或长约量，只有少数企业秉持谨慎态度理性看市。而春节后行情快速回撤，价格一落千丈，高成本的货源成为了企业最大的掣肘，多数货源深套其中，导致保税区库存的快速累积，6月中旬前各仓库一度进入满仓状态，出不动也进不去。此外，下游库存消化缓慢，资金周转不畅，生产同比下滑，行业一片萧条，市场在底部徘徊。

　　中国1-5月天然橡胶消费量为200万吨，较去年同期小幅下降1.23%。在下游消费行业中，轮胎企业开工率较去年下滑明显，需求预期的大幅降低和需求边际效用递减，是需求下降的主要原因，其形成因素也较为复杂。1-5月轮胎外胎总产量3.94亿条，较去年修正数据同比上涨8.7%；1-5月子午线轮胎总产量2.83亿条，较去年修正数据同比上7.8%。虽然轮胎产量胶去年同期上涨，但轮胎仍面临较大的销售压力，经销商库存压力仍然较大。与此同时，从卓创监测的全钢及半钢胎企业上半年开工情况看，从三月中旬之后轮胎企业开工率较去年同期下滑明显，厂家因资金方面人为控产、因产品格局调控暂时停产、因地区限电及环保因素被迫减产及停产行为均有存在，一定程度上拖累开工新的上涨。从汽车销售数据来看，汽车销售量虽较去年同期呈现上涨态势，但环比增速明显放缓。汽车销售市场走弱则主要原因有：一是前期在政策拉动下重卡市场出现爆发式上涨，需求已有较大程度的满足；二是环保督查小组工作在多地展开，中小型工矿企业及工地基本停工，严重影响了物流运输市场的发展；三是中长途货运市场活少，车多，运费低；四是宏观经济下行压力偏大，信贷收紧等。上文在供需平衡表已经谈到，国内显性库存压力增长是今年上半年市场最突出的特征，显性库存我们一般通过国内橡胶贸易量集中的青岛保税区橡胶库存和上期所期货库存来表现。截至6月末，上期所天然橡胶总库存达到358218吨，仓单库存达到335930吨。目前橡胶期货面临的是仓单库存量的不断走高，并且已经创出历史新高。期货仓单库存已经占橡胶交割库总库容的70%。

　　期价走势受到多个方面、多个维度因素的影响，仓单库存则能直接表现交割压力、多空心态，是基本面关键数据之一，中长期期价与库存表现出强大的负相关关系，在2016年11月注销仓单出库后，仓单库存开始连续7个月增长的过程中，期价也在触顶后经历了连续4个月的下跌。由此来看，在目前高企的仓单压力下，沪胶反弹的难度可想而知。上半年青岛保税区库存呈现出明显的不断上涨的过程，天然。对于保税区库存上涨的原因，卓创分析认为主要是需求预期透支，年前涨价带动的主动补库存转变为被动补库存，而实际需求放缓致使库存滞胀。保税区库存高走后随之而来就是去库存压力，上半年库存增速在6月末已经放缓，中间流通环节供需矛盾较大，加之供应旺季叠加，面临去库存压力以及成本亏损。因此预计企业为了能够减轻生产和销售的资金压力，下半年去库存压力对行情可能是持续性压制。

　　从全年天然橡胶供需结构来看，中国乃至全球市场都将继续表现为供需增长，并且继续表现为供不应求，但是供应增速将远快于需求增速，供需缺口将缩小。此外由于库存因素影响，实际供应量可能大于纸面数据。根据ANRPC最新的预测数据，预计2017年全球天然橡胶产量增加5.5%至1275.6万吨，这是基于2017年割胶面积的预期扩张和柬埔寨、老挝和印度等天胶产量快速增长。泰国2017年预计可割胶面积增加19.8万公顷，预计产量增长5.1%。但是由于上半年以来胶价一路下跌，影响胶农生产积极性，因此供应实际增幅将可能受到限制。

　　需求方面，预计2017年全球天然橡胶需求量增加1.7%至1290万吨，主要需求增长点来自于中国这个传统消费大国的影响，预计中国2017年天然橡胶消费量约495万吨，占全球天胶需求量的39%，同比增长0.1%，较2016年5.6%的需求增速大幅下降。

　　结合上文对于供需情况的预测，卓创天然橡胶研究团队认为下半年天然橡胶价格走势可能以区间震荡为主，价格反弹压力较大，但继续下跌的空间已经较小，形成筑底结构。我们初步预计，沪胶1801合约仍将会以回归现货的方式下跌，低位区间回到12000-13000元/吨附近，同时因宏观预期和去库存压力，预估难以形成持续性上涨行情，高位区间观察15000-17000元/吨。围绕底部区间震荡博弈的行情将成为下半年价格的主要表现。下面对预测理由进行简单分析。

　　首先，天然橡胶市场结构在经历长时间的价格下跌后，主动调节能力已经形成，供应端抵抗下跌的动作更频繁也更主动，这对价格产生一定的支撑作用；需求端表现增速乏力，缺乏亮点，需求偏弱是压制行情的主要因素。

　　其次，库存拐点可能在下半年出现，我们认为这将是价格触底信号。下半年也将是去库存周期的尾声，目前橡胶产业链下游原料库存和成品库存都已经在主动降低，而流动环节的库存和上游环节库存在主动的降低增速，从2016年四季度以来的产业链补库存周期可能在今年四季度结束。

　　最后，宏观方面，今年下半年中国经济将面临比较大的的下行压力，经济增速或放缓。从国际看，世界经济复苏乏力，国际贸易投资增长低迷；世界主要经济体宏观经济政策协调性降低，贸易投资保护主义抬头。从国内看，经济增速换挡、结构调整阵痛、新旧动能转换相互交织，供给侧结构性改革任务艰巨；经济高杠杆高泡沫长期积累，确保不发生系统性金融风险难度上升；随着城镇化进程接近完成，我国大规模城镇建设和基础设施建设也将完成，这将大大减少对高耗能的钢铁、有色、建材的需求，相关的交通能源需求也将达到峰值，经济增速可能继续降低。