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黑色金属或结束单边下跌行情 底部波动加剧

——2016年黑色产业链分析报告
内容导读：2016年我国宏观经济有望呈现前低后高走势，国内经济进入次增长阶段已成定局，在此情况下，房地产、汽车、家电等钢铁下游行业均进入低速增长区，虽然固定资产投资或有亮点，但难改钢材下游需求低迷态势，与此同时，钢铁行业去产能将会加剧，部分钢企的退出将减轻供给端压力，钢材供需两弱格局将延续。铁矿石需求端增速放缓，供应端增量发展，铁矿石价格向下压力犹存。而焦炭供大于求格局亦难有改善，但价格跌幅或将有限。整体来看，黑色产业链2016年将底部区间运行，建议区间内高抛低吸，螺纹钢指数1500-2200，热轧指数1600-2400，铁矿石指数250-400，焦炭550-800，焦煤450-650。
 

2015年黑色产业链行情回顾

2015年1-11月，黑色品种整体延续了2014年的下跌行情，直到12月初，才在多重利多因素提振下企稳反弹。具体来看，1月，国内含硼钢取消出口退税、钢铁企业受订单及资金压力竞相调低价格，受此影响，国内钢价大幅回落，国内原材料价格下跌幅度紧追钢材；2月，受春节假期影响，需求端处于停滞状态，成材和原材料价格维持区间内窄幅波动；3月，以北京地区为主的华北地区钢材价格中下旬快速拉涨，无奈终端需求未现规模性启动，月末钢材价格逐步回落；4月，在港口铁矿石库存减少的推动下，铁矿开始带领黑色金属触底反弹；5月，受国内政策预期以及矿石库存持续减少提振，黑色金属期货延续强势；6月，黑色金属经过短暂冲高后，缺乏现货支撑，全线调整；7月，受希腊债务危机影响，黑色系品种大幅下挫，随后在铁矿9月合约逼仓和钢厂环保限产等因素提振下超跌反弹；8月，从复产补库到阅兵限产，从人民币贬值到再度双降，多空胶着，黑色金属区间运行；9月，受阅兵后钢厂补库、港口现货资源偏紧影响，黑色系品种仅铁矿石走势偏强，呈现冲高回落走势，其他品种均震荡下行；10月，尽管央行再一次“降准降息”，但黑色系品种价格继续下挫，部分品种创出新低；11月，受黑色产业链供需失衡难以扭转等因素打压，市场加速寻底，黑色产业链所有品种均刷新历史新低；12月初，各品种延续跌势，但此后钢材在产量下降，库存降低等因素支撑下最先企稳，铁矿、焦炭等原材料在创出历史新低后也止跌反弹。整体来看，在下游需求低迷，供给严重过剩的打压下，2015年黑色产业链所有品种均单边下跌，并均创出历史新低，直到年底才略有回稳。截至2015年12月31日，螺纹、热卷、铁矿、焦煤和焦炭指数分别较去年同期下跌31.28%、33.31%、36.97%、26.53%和39.43%。
 
表1 黑色产业链相关品种2015年涨跌情况汇总
 

	2015年收盘/报价	较2014年末涨跌幅	历史最低	历史最高
螺纹指数	1786	-31.28%	1616	5185
热轧指数	1950	-33.31%	1683	3490
铁矿石指数	320.8	-36.97%	282.5	984
焦炭指数	642.6	-39.43%	624.8	2443
焦煤指数	566	-26.53%	515.5	1244
上海螺纹HRB40020mm	1890	-28.4%	1690	5710
上海热轧4.75mm	2040	-33.11%	1800	5880
唐山20MNSI方坯	1640	-27%	1580	5750
唐山Q235方坯	1520	-30.59%	1460	5600
62%普氏指数	43.25	-39.29%	38.5	193
SGX铁矿石掉期近月	39.58	-42.57%	38.15	188.72
BDI	478	-38%	445	11793
天津港准一级冶金焦	775	-32.01%	775	2160
京唐港主焦煤	635	-27.84%	635	2000

注：螺纹指数的起始统计日期为2009-3-27、热轧指数2014-3-21、铁矿石指数2013-10-18、焦炭指数2011-4-15、焦煤指数2013-4-24、上海螺纹HRB40020mm2007-1-4、上海热轧4.75mm2004-10-29、唐山20MNSI方坯2007-4-13、唐山Q235方坯2007-4-13、62%普氏指数2010-1-4、SGX铁矿石掉期近月2009-4-30、BDI2004-10-29、天津港准一级冶金焦2011-6-14、京唐港主焦煤2010-9-25。
数据来源：文华财经  Mysteel 中钢期货
 

2016年宏观经济分析

2015年，我国处于经济增长速度进入换挡期、结构调整面临阵痛期、前期刺激政策步入消化期的三期叠加阶段。在宽松货币政策和稳健财政政策的共同作用下，我国基本实现“保7”的经济增速目标，由此前的高速增长转变为次高速增长，增长、就业、物价及居民收入等主要指标走势正常，符合预期，经济总体上运行在合理区间。展望2016年，我国步入十三五规划的开局之年，也进入2020年能否全面实现建成小康社会历史目标的决定性阶段。我们预计，受短期消费依然难抵投资、出口下滑的冲击等因素影响，2016年我国难实现宏观经济开门红；但是，随着宽松货币政策与是适度宽松财政政策并举，大众创业、万众创新和增加公共产品、公共服务供给两大经济增长引擎齐发力，2016年我国宏观经济有望呈现前低后高的格局；只是，我国已经进入次增长阶段，预计全年增速目标将较2015年有所下降，但是仍将高于6.5%增速。
一、供给侧改革配合需求端齐发力，2016年经济增速小幅回落
三驾马车作为拉动我国经济增速的重要指标，从目前已经公布的2015年1-11月份数据来看，除了消费数据自2015年下半年以来持续向好以外，投资和出口数据均持续走低。具体来看，投资方面，1-11月份，全国固定资产投资同比增长10.2%，依然延续自2014年以来的持续回落走势，其中前11月份，房地产开发投资完成额同比增速下降至1.3%，延续了自2013年以来的持续回落走势。出口方面，前11个月，我国进出口总值22.08万亿元人民币，比去年同期下降7.8%。消费方面，11月份，社会消费品零售总额同比增长11.17%，增速比上月提高0.15个百分点，为连续4个月环比上升；前11月份，社会消费品零售总额同比增长10.64%，虽然较2014年同期仍回落1.32个百分点，但是为连续6个月持续上升，2015年下半年以来整体保持稳步回升的良好发展态势。
图1 固定资产投资等数据累计同比变化

数据来源：Wind  中钢期货
图 2我国进出口金额(亿元)及累计同比

数据来源：Wind 中钢期货
图3 社会消费品零售总额同比数据

数据来源：Wind 中钢期货
为了促进需求端的好转，10月1日起，我国执行1.6L排量以下车辆购置税减半优惠政策，受此带动，10、11月份我国汽车产销数据双双走强，11月份，我国汽车产销量双双超过250万辆，创历史新高，环比和同比均呈快速增长；1-11月，汽车产销增速也比1-10月小幅回升。为促进进出口稳定增长，自2016年1月1日起，我国将对进出口关税进行部分调整。另外，11月份，习近平曾表态，将化解房地产库存列为我国四个主要任务之一；2015年12月14日召开的中央经济工作会议上，政治局再次重申中央政府对于化解房地产库存的重视。我们预计，在中央政府多管齐下、推出系列政策的情况下，2016年的需求端发展会有所起色，但是我们尚对好转的幅度保持谨慎观点；此外，考虑到2015年我国需求端的表现情况，再加上相关政策的推行需求时间，因而我们预计其将导致2016年我国宏观经济难出现开门红，即2016年上半年我国经济增速仍存在继续回落的可能。
图4 我国汽车产销数据(单位：辆)
数据来源：中汽协 中钢期货
图5 商品房待售面积相关数据

数据来源：Wind 中钢期货
而从11月10号到18号，前后9天，中央四次提及“供给侧改革”，这一概念成为中国经济领域最火热的词汇。由此，可以看出我国政府政策方向的调整，由此前的追求短期需求侧快速刺激经济转变为供需两侧相结合进行结构调整以实现经济健康发展。针对供给侧改革，习近平提出四项具体改革措施，包括要促进过剩产能有效化解，促进产业优化重组；要降低成本，帮助企业保持竞争优势；要化解房地产库存，促进房地产业持续发展；要防范化解金融风险，加快形成融资功能完备、基础制度扎实、市场监管有效、投资者权益得到充分保护的股票市场。考虑到目前政府对于稳增长、调结构、保就业的迫切需求，预计2016年供给侧改革的系列方针措施会出台，比如当下备受热议的结构性减税政策，日前国家税务总局所得税司负责人表示，居民企业转让5年以上非独占许可使用权企业所得税优惠政策和有限合伙制创业投资企业法人合伙人企业所得税的减税政策落地有望提速；市场预计，明年我国有望通过“营改增”、适当减少特定行业企业所得税、减免收费等举措，为企业带来数千亿的税费减免利好，以降低企业生产经营成本。但是，我们也认为，虽然2016年供给侧改革将发力促进经济稳定增长，但是，其中包含的各领域结构性改革不是一蹴而就的，为中长期发展战略，因而供给侧改革对2016年的经济促进作用不可过于乐观。
综合上述对需求侧和供给侧的分析，我们认为，2016年我国经济增速将继续出现一定幅度的下滑，呈现出前低后高的走势，下半年情况将好于上半年；考虑到此前习李曾表示，我国经济增速维持6.5%以上为我国实现2020年全面建成小康社会的必要条件，因而我们预计，2016年我国经济增速在6.5%以上的概率较大。另外，日前央行及社科院均发布了对明年我国经济的判断：央行预计，2016年我国实际GDP增速的基准预测为6.8%，比对今年的预测值低0.1个百分点；社科院预计，2016年我国经济增长6.6%-6.8%。
二、积极财政政策走到台前，宽松货币政策地位将有所下降
2015年，我国为降低企业融资成本，刺激实体经济发展，共进行了5次降准、降息，实际利率由正转负，货币政策由稳健转向宽松。同时，政府也继续实行稳健的财政政策，发行专项债券，优化财政支出结构，盘活资金等措施。我们预计，2016年我国将整体继续保持宽松基调，实行宽松的货币政策和积极的财政政策。
货币政策方面，我们预计2016年其在政府操作工具中的地位将有所下降，降息的次数将少于2015年，降准的次数或将与2015年相当。自2015年11月份以来，央行并未如市场预期降准，宽松货币政策已经连续两个月缺席，央行公开市场货币投放量也明显萎缩，反映出当下政府对于货币政策态度的转变。从2015年的数次降准、降息实际效果来看，多次降准降息使得货币供应量明显增加，然而市场货币流动性却依然不足；从企业尤其是中小企业的感受来看，融资问题仍然没能彻底解决。再考虑到2016年我国CPI和PPI都应该高于2015年，及降息对贷款利率的影响将大于对存款利率的影响，进而挤压银行的息差，因而预计2016年我国继续实行多次降息的概率较小。但是，央行数据显示，11月末央行口径人民币外汇占款下降至25.56万亿元人民币，环比减少了3158.02亿元，创下了有数据纪录以来的第二大单月降幅。此前在8月末，央行口径外汇占款大幅下降3183.51亿元，创下历史最大单月降幅。另外，数据显示，11月末，中国外汇储备余额较10月末减少872.23亿美元至34382.84亿美元，创下有数据记录以来第三大降幅。跨境资本外流的压力上升，预计央行将明确维持流动性充裕的态度，会采取包括降准、公开市场操作、SLO在内的多种方式对冲。
图6 我国月度新增外汇占款(单位：亿人民币)

数据来源：Wind 中钢期货
图7 我国外汇储备余额(单位：亿美元)

数据来源：Wind 中钢期货
财政政策方面，在经济下行压力依然较大的情况下，2016年我国将实行积极的财政政策，其将成为主要的政府调控工具。于2015年12月中旬召开的中央经济工作会议表示，将阶段性扩大赤字率；根据中央经济工作会议精神，2015年12月底召开的中央财政工作会议指出，2016年及今后一个时期，要继续实施积极的财政政策并加大力度。从年末政府的降低车辆购置税、加快降低企业缴税数目及降低进出口关税等系列减税举动来看，我国2016年将通过结构性减税来实行积极的财政政策；中央财政工作会议也指出，税制改革方面，将全面推开“营改增”。另外一方面，财政工作会议指出，阶段性提高赤字率，扩大赤字规模，相应增加国债发行规模，合理确定地方政府新增债务限额。如果2016年按照约3%左右的赤字率计算，赤字规模达到2万亿左右；地方政府新增债券发行约1万亿左右；此外，2016年发行置换债约为5~6万亿，预计2016年地方债发行额度约为6~7万亿。
三、美联储加息推动美元升值，资本外流拖累我国货币贬值
北京时间2015年12月17日，美联储宣布加息25个基点至0.25%-0.5%，这是美联储9年多以来的首次加息，正式标志着美国经济完全进入健康增长的新时期。“点阵图”显示，美联储预期2016年底利率可能达到1.4%，这意味着美联储明年可能加息4次；而关于美联储下次行动时间，高盛、摩根士丹利等华尔街主流机构认为，第二次声息最早会出现在2016年3月份，甚至美联储会等到6月份，1、2月份加息的概率较小。从短期对市场影响来看，由于此前市场对美联储加息早有预期且本次加息幅度也完全符合市场预期，因而对市场利空影响有限，反而因为利空靴子落地，导致金融市场被动性上涨。从中期美联储加息对市场的实质性影响来看，导致的结果便是美元升值，我国资本外流，人民币贬值，国内资金流动性风险加大，进而导致信贷及私营部门风险加大。我们从美联储12月份议息会议之前我国外汇市场资金动向来看，正如前文数据所示，11月末我国外汇占款及外汇储备余额数据均大幅回落，且在8月末，央行口径外汇占款大幅下降3183.51亿元，创下历史最大单月降幅。当月11日，央行宣布调整人民币中间价定价机制，随后人民币汇率急速下跌。我们预计，虽然央行会通过量价干预维稳人民币汇率，但是人民币贬值压力只会推迟，不会消失，人民币中长期贬值趋势难以改变。
图8 美元兑人民币中间价

数据来源：Wind 中钢期货
 

2016年黑色产业链终端需求分析

一、房地产仍未企稳，固定资产投资需求有望增加
房地产方面，2015年1-11月份，全国房地产开发投资87702亿元，同比名义增长1.3%，增速比1-10月份回落0.7%；1-11月份，房屋施工面积723990万平方米，同比增长1.8%，增速比1-10月份回落0.5%；房屋新开工面积140569万平方米，下降14.7%，降幅扩大0.8%。从上述数据可以看出，一方面，商品房销量增长不足，另一方面，房地产市场仍以去库存为主，目前住房市场出现分化：一线城市和人口基本面较好的二线城市，住房需求高，总体上呈现量稳价增的局面；其它二线城市和部分三线城市从规模扩张转为结构优化，总体步入量减价稳阶段，存在一定库存压力；部分三线城市和四线及以下城市需求乏力，库存压力很大。2015年下半年，党中央、国务院多次提出通过加快户籍制度改革等措施带动住房消费，中央经济工作会议上，化解房地产库存也列为2016年结构性改革五大任务之一，各地楼市政策进一步放松已成定局，储备政策包括棚户区改造加码，信贷政策继续宽松，释放规划政策红利，购房有望减免税费并给予补贴等。但需要注意的是，目前库存压力主要集中在三四线城市，这些城市去库存不仅需要住房政策，还需要相应的产业支持，提高三四线城市的就业吸引力才是解决楼市库存的重要出路。因此我们预计去库存的政策转化为实际购买力尚需时间，房地产去库存将贯穿2016年全年。从历史经验看，从销售出现拐点到新开工面积止跌回稳，一般需求4-6个月时间，但是楼市高库存之下，上述时间在大大延长。2015年1-6月，商品房销售面积同比转正，但截至11月，全国房屋新开工面积仍同比下降14.7%，据测算，现有房地产库存可供市场消化7年，在库存未出现明显下降前，新开工面积难以出现止跌企稳。房屋新开工面积出现反弹最早可能在2016年下半年出现，房地产市场对钢价的提振作用较为有限。
图9 房地产相关指标走势

数据来源：国家统计局 中钢期货
固定资产投资方面，2015年1-11月，全国固定资产投资(不含农户)497182亿元，同比名义增长10.2%，增速与1-10月持平。固定资产累计投资增速呈逐月放缓趋势，其中基建投资同比增长18.2%，增速比1-10月提高0.8%，而房地产投资和制造业投资延续低迷。但11月固定资产投资资金到位同比增长14.6%，达到过去18个月以来的最高水平，财政资金继续高速增长，同时地方债和专项债的发行开始对投资项目资金到位发挥作用，11月政府自筹资金同比增长16.2%，较上月回升4.9个百分点。11月新开工项目当月同比增长15.9%，较上月回升15.2个百分点。资金到位好转和新开工提速促使基建投资增速快速回暖。在2016年，基础设施建设仍是重要的稳增长手段。截止12月15日，发改委批复87个基建项目，总计投资22708.97亿，其中9月批复基建项目27个，投资8863.63亿元。如此密集的政策加码，显示了政府以基建拉动内需，经济稳增长的决心。我们预计2016年固定资产投资将好于2015年，对钢材市场形成一定支撑。
表2  1-11月发改委批复项目情况
 

时间	批复项目个数(个)	投资金额(亿元)
1月	12	1191.78
2月	3	55.1
4月	3	51.59
5月	11	4743.37
6月	10	2569.76
7月	2	230.6
8月	6	228.302
9月	27	8863.63
10月	12	3208.85
11月	3	1566.32

数据来源：中钢期货根据公开资料整理
二、热轧下游行业低速增长，对钢材需求增长有限
机械方面，2015年1-10月制造业增加值同比增长7.0%，增速较1-9月持平。在经济增速放缓的背景下，工程机械、冶金矿山等机械产品产量下滑较大。目前国内正处于新旧机械行业转换进程中，传统机械行业增长缓慢，但高端制造、智能制造等新兴制造行业尚无法弥补缺口；美国等发达国家高端制造回流与东南亚等新兴经济体的中低端制造兴起，对我国机械行业形成“双向挤压”，机械的出口与内销均处于低迷状态，虽然在2016年，固定资产投资可期，但由于各工程进度不一，对工程机械行业各子行业的拉动作用也不尽相同。并且众多工程建设刚刚开工，投资需要一段时间才能传导至机械行业，因此在经济新常态下，预计2016年机械工业增长难度较大，对钢材需求或维持低位。 
汽车方面，2015年1-9月，汽车全行业低迷，虽然从4月份起，上海大众、长安福特、北京现代等车企纷纷降价。然而在行业增速放缓、限购城市增加的大环境下，车企的降价并未有效提振销量，为刺激已连续负增长的车市需求，9月29日，国务院决定从2015年10月1日到2016年12月31日，对购买1.6升及以下排量乘用车实施减半征收车辆购置税的优惠，该政策立竿见影，10月份车市开始快速复苏，11月份实现汽车产销254.4和250.1万辆，环比分别增长16.2%和12.9%；同比分别增长17.7%和20%，销量连续两月超预期增长。1-11月累计产销2182.4和2178.7万辆，同比分别增长1.8%和3.3%。考虑到国内汽车消费者大部分仍为首次购车，购置税减半政策对车市刺激作用明显，目前我国千人人均保有量刚刚突破百辆，汽车消费在国内仍有较大空间，预计在2016年，汽车行业仍有望保持稳定增长，对钢价形成一定支撑。
图10 历年我国汽车产量 (单位：辆)

数据来源：国家统计局 中钢期货
注：2015年为1-11月数据
家电方面，1-10月，家用洗衣机产量5969万台，同比增长2.5%，增速回落0.9%；家用电冰箱产量7776.3万台，同比下降1.4%，降幅收窄0.3%；空气调节器产量13348.3万台，同比下降0.1%，增速由正转负。目前空调和电冰箱产量同比连续四个月负增长，且降幅逐月扩大。洗衣机、彩电需求增长动力仍显不足。11月4日，国家发展改革委、工业和信息化部、质检总局三部委联合推出的三类家电产品能效“领跑者”制度实施细则正式对外公布，家电业新的激励政策由此开始落地。但此次能效“领跑者”细则并没有直接的资金补贴，从实际效果看，提振作用有限。11月12日，北京版节能激励政策落地，从11月27日至到2018年的11月30日的三年内，凡在北京地区购买电冰空等9大类节能家电产品，最高可获得800元节能补贴。虽然北京的补贴政策很难取得此前家电下乡一样的效果，但也可能引发其它地方政府的学习。总的来看，国内家电行业在刺激政策退出后进入调整期，以彩电和空调为首的家电产品库存压力较大，价格战逐渐发展成为常态。但随着利好政策的逐步释放、城镇化需求持续推进，将拉动家电新增需求和替换需求，预计2016年空调和电冰箱产量同比基本持平。洗衣机和彩电需求或小幅回暖，家电行业2016年或呈现超低速增长态势。对钢材的需求基本保持稳定。
图11 近年我国空调产量 (单位：万台)

数据来源：国家统计局 中钢期货
图12 近年我国冰箱产量 (单位：万台)

数据来源：国家统计局 中钢期货
图13 近年我国洗衣机产量 (单位：万台)

数据来源：国家统计局 中钢期货
三、钢材出口基数高，持续增加难度较大
2015年1-11月我国累计出口钢材10174万吨，同比增长21.7%，创出历史新高。与此同时，我国钢材出口均价再创新低，11月钢材出口均价为480美元/吨，环比下跌37.79美元/吨。2015年1-11月，我国棒线材和板材分别出口3932.1万吨和4409.9万吨，合计占到全国钢材出口总量81.9%。东南亚七国和韩国为主要出口目的地，分别出口钢材3090.4万吨和1234.5万吨，分别占到出口总量的30.4%和12.1%；2016年在明显的价格优势加上“一带一路”发展战略的推动，我国钢材出口有望保持高位。但目前国际市场反倾销明显增多，2015年我国钢材在国际市场遭遇近30起反倾销调查，远高于2014年的近20起反倾销调查，低附加值的钢材出口难以持续高速增长，国内钢铁企业出口接单难度正在加大，并且由于2015年出口基数较高，预计2016年钢材出口同比增幅有限。
  图14 历年我国钢材出口情况 (单位：万吨)

数据来源：海关总署  中钢期货
注：2015年为1-11月数据
   图15 我国钢材出口均价走势 (单位：美元/吨)

数据来源：国家统计局 中钢期货
 

2016年黑色产业链中上游分析

一、钢材：产量下滑已成必然，但降幅或将有限
据Mysteel调查，截至12月31日，全国163家钢厂高炉开工率为74.03%，开工率再创历史新低，受此影响，产量也出现下滑，1-11月，全国粗钢产量仅为7.36亿吨，2015年粗钢产量出现负增长已成定局，与此同时，在经济新常态背景下，下游需求持续低迷，钢厂盈利能力大幅下降，据中钢协统计，2015 年1-11 月重点统计钢铁企业实现销售收入26664 亿元，同比下降19.3%，亏损531.32 亿元。1-11 月份51 家企业亏损，较去年同期增加27 家，亏损企业亏损额685 亿元，同比增亏564 亿元。持续亏损导致的现金流断裂推动部分钢铁企业退出市场，今年7月，无锡锡兴特钢关停；10月，杭州钢铁宣布将关停半山钢铁基地；11月，河北地方重点钢铁企业唐山淞汀钢厂宣布停产，而最近武钢集团的裁员传闻更引起广泛关注。据冶金工业规划研究院预测，2016年中国钢材需求量为6.48亿吨，同比下降3%；粗钢产量为7.81亿吨，同比降3.1%，未来15年，这一状况会持续，预计2030年中国钢材需求下滑至不超过5亿吨，相对于目前10亿吨的产能，钢铁行业去产能化已成必由之路。高盛在近期的一份研究报告中预测，中国从2016年起将出现更多钢铁产能的关闭。我们认为虽然钢铁行业去产能是个漫长的过程，但方向毋庸置疑，在2016年，会有更多的民营钢企因资金链断裂退出市场，而部分的国营钢企将在国务院“持续亏损三年以上且不符合结构调整方向”的指导方针下兼并重组，甚至破产关闭等方式予以出清，2016年钢材产量将同比继续回落，但降幅或较为有限。
  图16 近年全国钢厂高炉开工率情况(单位：%)

数据来源：我的钢铁 中钢期货
图17 近年全国粗钢产量(单位：万吨)

数据来源：国家统计局 中钢期货
注：2015年为1-11月数据
二、铁矿石：需求端增速放缓，供应端增量发展，铁矿石价格底部运行
1、新增产能同比增速下降、生铁产量同比负增长，铁矿石需求端增速明显放缓
从产能情况看，黑色金属冶炼及压延加工业固定资产投资额同比增速2011年底见顶；2012-2013年，同比增速保持2%的负增长；2014年同比增速下降至-5.90%，2015年1-11月份，同比增速下降至12.50%。数据显示，国内钢铁业固定资产投资额同比增速呈现负增长，且跌幅明显逐年扩大，预计新增产能整体呈现萎缩状态。一般情况下，钢铁产能周期为2-3年，鉴于黑色金属冶炼及压延加工业固定资产投资额同比增速已于2012年起呈现负增长，预计2015年国内钢铁业新增产能已经呈现稳中下降的趋势。2015年，据不完全统计，关停钢铁产能已经达到6000万吨水平，使超过12亿吨的产能进一步降至11.5亿吨左右，但仍处于绝对过剩。另据我的钢铁网调查统计，近3年有约7800万吨高炉产能关停，2016年将有更多企业加入关停行列。不过，2016年仍有2790万吨的高炉生铁新增能力，共12座24460立方米；未来几年仍有8000万吨的轧材新增计划。预计2016年钢铁产能仍将继续增加，但新增产能同比略有下降。
图18 固定资产投资完成额：黑色金属冶炼及压延加工业
数据来源：Wind资讯 中钢期货
从产量情况看，国家发改委公布的数据显示，2015年1-11月份，全国累计生产生铁63846.55万吨，较去年同期降低3.08%。对比来看，全国生铁产量同比增速呈现从正增长向负增长的变化，2013年生铁产量同比增速均值为10%，2014年降至0值附近，2015年降至-2%左右。中国冶金工业规划研究院发布的2016年中国钢铁需求预测结果显示，预计2015年中国生铁产量约7.09亿吨，需要消耗铁矿石(成品矿，折合品位62%)11.2亿吨左右，同比下降0.4%，铁矿石对外依存度达到79.5%；2016年中国生铁产量将达6.79亿吨左右，需要消耗铁矿石10.73亿吨左右，同比下降4.2%。从上述数据来看，2015年中国生铁产量高位回落，已经呈现减量发展，预计2016年该情况仍将延续，且降幅有所扩大，对铁矿石的需求将有所降低。
图 19 全国生铁产量(月度)

数据来源：Wind 中钢期货
表3  2015年和2016年我国钢铁需求预测表
 

名称	2015年	2015年同比增速	2016年	2016年同比增速
钢材需求量/亿吨	6.68	-4.8%	6.48	-3.0%
粗钢产量/亿吨	8.06	-2.1%	7.81	-3.1%
生铁产量/亿吨	7.09	-0.4%	6.79	-4.2%
铁矿石需求量/亿吨	11.20	-0.4%	10.73	-4.2%
备注：1.同比基数采用国家统计局数据(2014年粗钢产量8.23亿吨)。       2.2015年铁钢比按照0.88推算，2016年铁钢比按照0.87推算，得出上述生铁产量预测数据。

数据来源：中国冶金工业规划研究院  中钢期货
图 20全国生铁产量(年度)

数据来源：国家统计局 中国冶金工业规划研究院 中钢期货
2、国外主流矿占比扩大且成本进一步降低，非主流矿挤出效应明显
2015年，铁矿石需求端增速明显放缓，供应端依然保持增量发展，致使铁矿石供需矛盾凸显，铁矿石价格延续2014年跌势。四大矿山的扩产严格按照计划进行，且成本进一步降低，而非主流高成本矿挤出效应明显，主流矿占比继续扩大，成为2015年海外矿的几大特点。
从现有产能释放情况看，四大矿山2015年三季报显示，2015年前三季度力拓、淡水河谷发货量和产量分别同比增长11.27%和4.99%。2015年三季度，也就是必和必拓和FMG2016财年一季度，二者的产量和发货量分别同比增长7.4%和下降0.24%。从上述数据来看，除已经达产的FMG三季度产量基本持平外，其他三大矿山产销量仍保持较高增速，均创历史新高，显示铁矿石中期供应过剩局面不改。
图 21 四大铁矿石产量(单位：千吨)
  
数据来源：Wind 中钢期货
从成本的角度看，根据我的钢铁的数据统计，2015年一季度国外主流矿山完全成本多数在50美金左右，矿价在跌破50美金后触及供给边际成本。然而，到了2015年三季度，得益于汇率和国际油价的持续下降，矿山成本进一步降低。另外，根据淡水河谷对2016年世界矿山完全成本的预测，淡水河谷北部和东南部系统成本占有较强成本优势，完全成本处于25-30美元/干吨区间之内，位列世界矿山低成本第二位；而淡水河谷南部和中西部系统成本较高，完全成本在40美元/干吨附近。综合来看，2016年矿山成本仍将进一步降低，故后期矿价仍有进一步被压缩的空间。
图22  2015年澳洲、巴西主流矿山成本变化
数据来源：Mysteel  中钢期货
图23 2016年世界矿山完全成本

数据来源：淡水河谷  中钢期货
从海外矿山下一步扩产计划来看，FMG扩产计划已于2015财年达产且没有进一步的扩产计划，其他三大矿山扩产计划不变，力拓Minas项目2016年预估增产1000万吨，必和必拓Royhill项目2016年预估增产2000万吨，淡水河谷S11D项目2016年预估增产1000万吨。
相较于主流矿山继续扩产且成本进一步降低，2015年非主流矿山运营情况较为严峻，矿价大幅下挫以及需求减少所带来的不良影响已经向海外高成本矿山蔓延，2015年海外非主流矿山退出市场的情况明显增多。从中国铁矿石进口情况来看，主流矿与非主流矿总量剪刀差不断扩大，主流矿占比节节攀升，2015年全年主流矿占比处于80%以上，年底占比超过84%。从港口铁矿石库存情况来看，主流矿占比从2013年8月的低位62%逐步攀升至2015年12月的71%。同时，根据江阴港铁矿石堆场堆料的占比情况，我们发现，随着铁矿石价格大幅下挫至历史最低值，堆场高品位矿的占比明显增加，且品位接近70%。综合上述数据对比，2015年高品位非主流矿挤出效应明显，主流矿占比进一步扩大，产业交易集中度持续增加。
图 24 中国铁矿石进口数量：主流矿&非主流矿

数据来源：钢联云  中钢期货
图25  港口铁矿石库存：主流矿&非主流矿

数据来源：钢联云  中钢期货
从近5年的历史规律来看，受铁矿石主产区飓风天气影响，一季度铁矿石进口量通常处于年内低点，供应压力相对较小，对铁矿石价格起到一定支撑作用。而四季度是主流矿发货量高峰期，供应压力将明显增加，对铁矿石价格形成压制作用。对于2016年，我的钢铁也预计，四季度铁矿石进口量将触及全年峰值，综合进口量统计预计2016年中国进口量同比增长3000万吨。
图26  全国铁矿石进口数量月度规律(单位：万吨)

数据来源：Wind资讯   中钢期货
表4  各国铁矿石出口至中国量(单位：万吨)
 

	产量			出口至中国量
	2014	2015E	2016E	2014	2015E	2016E	变量
澳洲	78500	83000	87000	54830	60923	64000	3077
巴西	41000	42000	42000	17090	18115	18000	-115
俄罗斯	16600	16000	16000	619	820	800	-20
印度	14000	13000	15000	784	225	1000	775
乌克兰	8200	7800	8000	1854	2031	2000	-31
南非	6800	6300	6000	4360	4287	4000	-287
伊朗	5000	4000	3000	2173	1152	700	-452
加拿大	4200	3500	3500	1100	842	850	8
智利	1500	1400	1500	1107	877	900	23
秘鲁	1100	1200	1300	1032	1090	1100	10
毛塔	1300	1100	1000	1005	705	500	-205
蒙古	800	800	700	691	605	600	-5
马来西亚	1500	750	500	947	240	250	10
印度尼西亚	1000	700	500	451	203	200	-3
哈萨克斯坦	700	400	400	415	61	0	-61
塞拉利昂	2100	350	1500	1903	307	1000	693
墨西哥	500	100	100	340	58	100	42
其余	8200	7600	7000	2550	1434	1000	-434
总计	193000	190000	195000	93251	93975	97000	3025
中国	35000	26000	20000

数据来源：Mysteel   中钢期货
3、国内铁矿石供应过剩局面延续，但有减轻的迹象
今年前三季度，全国规模以上矿山的营收总额仅为6160.1亿元，同比下降19.8%；利润总额359.9亿元，同比下降43.2%。其中，大中型矿山亏损52.25亿元，同比下降197.77%。中小型矿山生存压力更为严峻，经营失血、产能下降、资产恶化等情况屡见不鲜。
从国内矿山开工率看，在矿价持续下跌、矿企负债上升等多重压力下，2015年国内矿山开工率较2014年下滑了一个平台，其中小型矿山市场淘汰速度最为明显，中小型矿山年底开工率已经逼近个位数，较2014年年底分别回落71.43%和65.48%，而大型矿山尚未出现大规模停产现象，开工率较2014年年底回落15.79%。与之相呼应，国内铁矿石原矿产量当月同比增速负增长频率已经从2014年的偶现到2015年的全年负增长，导致原矿产量累计同比增速自2014年的3.90%跌至2015年1-11月的-8.60%，数据显示国内铁矿石供给压力有所减轻。
图 27国内矿山开工率(单位：%)
数据来源：Wind  中钢期货
图28 国内铁矿石原矿产量
数据来源：Wind  中钢期货
为判断国内铁矿石市场的供需状况，我们将“国内原矿产量(折算成对应的成品矿产量)+进口量-出口量”当作当月国内铁矿石供应量，由于出口量与产量和进口量相比微乎其微，因此将该项忽略不计，并计算估算的铁矿石供给同比增速；同时，考虑到生产一吨生铁(铁矿石的直接下游)通常需消耗1.6吨铁矿石，因此将“1.6*生铁产量”当作当月铁矿石需求量，做供需及供需同比增速的差值如下：
图29 国内铁矿石供给过剩量及供需增速变化(2002-6~至今)

 数据来源：Wind 中钢期货
从上图可知，在2002年至2009年期间，国内铁矿石呈现供不应求的特征，但从2009年2月开始供大于求的局面便成为市场常态。此外，铁矿石供给同比长时间超过代表需求增速的生铁产量同比，亦加重铁矿石中长期供过于求的概率。但是，数据也反映出2015年国内铁矿石供应过剩局面虽然延续，但有减轻的迹象，2014年和2015年国内铁矿石月度平均供给过剩量分别为1569.10万吨和1470.83万吨，2014年和2015年国内铁矿石供给同比与生铁产量同比月度平均差值分别为17.55%和0.55%。
从矿山铁精粉库存看，国内矿山铁精粉库存持续攀升，其中矿山开工率下降较不显著的大型矿山库存积压情况较为显著，直接反映出国内铁矿石供应过剩局面。
图30矿山铁精粉库存(单位：万吨)

 数据来源：Wind 中钢期货
4、钢铁业的寒冬，钢厂原材料库存持续处于低位且降低集中采购频率
从中钢协公布的数据来看，2015年三季度钢铁行业主要效益指标，包括销售收入、利润、主营业务利润等，均较今年一、二季度有较大幅度下滑，亏损进一步加大，行业形势进一步恶化。中钢协副会长兼秘书长张长富表示，目前钢铁行业出现了市场需求减弱、钢材低位徘徊、原材料价格高居不下、全行业经济效益下滑的情况，业内称之为“钢铁业的寒冬”。
  图31  2015年大中型企业季度销售收入(亿元)   
 
数据来源：中国钢铁工业协会 中钢期货
图32  2015年大中型企业季度利润(亿元)

数据来源：中国钢铁工业协会 中钢期货
从高频数据来看，截至12月31日当周，Mysteel调查全国163家钢厂中，高炉开工率为74.03%，产能利用率为80.02%，盈利钢厂占比为7.36%，高炉开工率以及产能利用率均创历史新低，盈利钢厂占比处于阶段性低位。数据显示，需求萎靡、钢矿价格连续倒挂，导致钢厂亏损规模以及亏损幅度均有所加剧，国内钢厂减产检修现象也有所增加。
图 33 高炉开工率&高炉产能利用率&盈利钢厂占比(%)
数据来源：Mysteel中钢期货
钢厂经营情况恶化，导致其采购模式继续发生转变。对比来看，2014年钢厂多采用低库存采购模式，2015年钢厂低库存模式继续延用，同时节假日前夕、“金九银十”、冬储等传统铁矿石消费旺季、囤货期的概念逐步消失，铁矿石集中采购力度明显减弱，价格季节性上涨规律明显弱化，预计2016年该情况也较难发生转变。从数据表现来看，2015年钢厂进口矿库存使用天数表现平稳且明显低于历史同期表现，显示钢厂原材料库存持续处于低位且降低集中采购频率。
图 34钢厂进口矿库存使用天数(单位：天)(2011-至今)
数据来源：Mysteel  中钢期货
 

5、相关机构对2016年矿价的看法

综合部分国外投行和政府机构对于2016年铁矿石价格的看法，我们发现，权威机构普遍对2016年铁矿石价格走势持悲观态度，主要原因是中国钢铁消费下降以及矿山扩产计划延续，且多家机构认为2016年矿价跌至40美金的可能性较大。我们汇总了相关机构对2016年矿价的看法，具体如下：
 

机构名称	对2016年矿价的看法
1.澳大利亚工业、创新与科学部	2016年铁矿石平均价格预计为每吨41.30美元，低于9月份预期的51.20美元；将2015年均价预估下调4.7%至每吨50.40美元。
2.高盛(Goldman Sachs)	将2016年目标下调14%至每吨38美金，2017年35美金，2018年35美金。
3.瑞士信贷(Credit Suisse)	2016年整个大宗商品市场将略有好转，而铁矿石和煤进一步下行的风险最大，不过，其也指出，鉴于必要的“价格阵痛”可能基本完成，对大宗商品行业的态度变得更加正面，预计行业理性化过程正在展开。
4.德意志银行	下调大部分工业大宗商品的价格预期，但预计这些商品会在2016年筑底。
5.荷兰国际集团(ING)	铁矿石价格前景疲软，尽管铁矿石价格大幅下跌，但一直有新矿场加入到生产队伍，且现有的矿厂也不断提高产量，因生产商提高了供应链效率并削减了生产成本。
6.花旗集团 (Citigroup)	预测铁矿石价格将在2016年下降至每吨40美元，到2017年则将低于每吨40美元。但就长期而言，花旗集团依旧维持铁矿石价格回升至每吨55美元的预期不变。

三、焦炭：供大于求格局恐难有改善，但价格跌幅有限
1、焦化厂减产幅度小于钢厂，基本面维持弱势
受焦炭现货价格持续下跌影响，焦化厂普遍亏损，因此从2015年年初开始焦化厂开工率不断下滑，截至12月11日，小于100万吨产能焦化厂开工率较年初下降10%；100-200万吨产能焦化厂开工率较年初下降11%；大于200万吨产能焦化厂开工率较年初下降15%。焦炭供给压力得到一定缓解，但与此同时钢厂亦在减产，截至2015年12月30日，全国高炉开工率较年初下降17.2%，下降幅度明显大于焦化厂，受此影响焦炭需求下滑幅度大于供给，焦炭整体供大于求格局未有改善。焦化厂减产幅度小于钢厂的原因主要有以下两点，其一是目前焦化厂基本是按钢厂订单生产，对市场敏感性要慢于钢厂，因此减产相对于钢厂滞后；另一方面，焦化厂由于生产焦炭的同时还能产出部分化工副产品，因此焦化厂亏损幅度普遍不太严重，甚至部分焦化厂能小幅盈利，相对而言钢厂产品较为单一，在钢材价格大幅下跌情况下钢厂普遍亏损严重，导致钢厂生产积极性降低，甚至部分钢厂资金链断裂宣布停产。2016年，钢铁行业形势难以大幅好转，钢厂仍处于减产周期之中，焦炭供大于求格局将延续2015年情形，焦炭价格恐将维持底部运行。
图35  各规模独立焦化企业开工率

数据来源：Wind 中钢期货
图36 全国钢厂高炉开工率及盈利比率

数据来源：Wind 中钢期货
2、焦炭出口增长下滑，打击焦化企业信心
2015年焦炭出口未能延续2014年高速增长步伐，海关总署的数据显示，1-11月我国累计出口焦炭840.34万吨，同比上升12.1%，而与此同时2014年1-11月累计出口同比上升91.07%。焦炭出口增速下降主要由于2015年全球钢铁形势欠佳，以全球最大的钢铁企业安赛乐米塔尔公司为例，其2015年3季度净亏损7亿美元，这也导致其被评级机构穆迪下调评级至Ba2，且短期内难以恢复到Ba1水平，作为全球最大的钢企现状都是如此，其余钢铁企业的困难可想而知。由于美国经济表现稳定逐渐回暖，欧盟下调存款利率延长QE均对钢铁需求有一定刺激作用，西方国家钢铁需求在2016年有望缓慢增长，而亚洲在中国钢铁需求持续下跌的情况下，2016年全球钢铁行业整体表现或难言乐观。预计2016年海外焦炭需求与去年基本持平，难以起到大量消化国内过剩焦炭产能的作用，因此对焦炭价格提振效果有限。
图37  焦炭及半焦炭出口当月值及当月同比

数据来源：Wind  中钢期货
3、焦炭各方面库存均偏低，对焦炭价格有一定支撑
港口库存方面，受2015年焦化厂开工率下降影响，焦炭供给持续下滑，导致焦炭港口库存维持低位运行，截至2015年12月31日，天津港焦炭库存165万吨，同比上升13.01%，处于去年以来低点附近。
图38 焦炭港口库存

数据来源：Wind 中钢期货
终端库存方面，由于2015年钢厂资金普遍紧张，大规模补库原材料意愿较低，基本上采用按需采购模式，因此钢厂焦炭库存长时间低位运行。截至2015年12月31日，国内大中型钢厂焦炭平均库存可用天数为8天，为自2011年8月以来低位。
图39  大中型钢厂焦炭平均库存可用天数 (单位：天)

数据来源：Wind  中钢期货
焦化厂焦炭库存方面，由于目前焦化厂与钢厂普遍签订直供协议，并且焦化厂基本按订单生产焦炭，因此目前焦化厂自身焦炭库存普遍偏低，我的钢铁网统计的数据显示，截止2015年12月31日，东北地区焦化厂焦炭库存为4.8万吨；华北地区焦化厂焦炭库存为1.4万吨；西北地区焦化厂焦炭库存为2万吨；华中地区焦化厂库存为0.32万吨，华东地区焦化厂库存为0.10万吨；西南地区焦化厂库存为0.71万吨，均处于2015年内最低点位置。
图40  各地区焦化厂焦炭库存

数据来源：钢联云  中钢期货
从以上库存数据可以看出，目前焦炭各方面库存普遍偏低，将对焦炭价格形成支撑，制约焦炭价格下跌空间。
4、炼焦煤价格有望企稳，对焦炭形成成本支撑
2015年煤炭价格持续下跌，煤企普遍亏损，小型煤矿基本全部关停，而大中型煤矿也是在苦苦支撑，纷纷以降低产量来减少亏损，我国11月份原煤产量为3.2亿吨，同比下降2.7%，延续2015年整体减产趋势。此外，海关总署数据显示，我国11月进口炼焦煤数量为434.06万吨，同比下降20.06%，炼焦煤进口亦处于下降趋势，总体而言炼焦煤供应逐渐偏紧。随着国内煤矿淘汰落后产量的不断深入，2016年我国煤炭供应量将继续走低，对炼焦煤价格形成支撑。
图41  全国原煤产量累计值及累计同比

数据来源：钢联云  中钢期货
图42我国进口炼焦煤累计值

数据来源：钢联云  中钢期货
受炼焦煤供应减少影响，炼焦煤港口库存下滑速度加快，截至12月31日当周，京唐港、日照港、连云港、天津港四港口炼焦煤总库存240万吨，同比下降41.88%，处于自2012年以来低位附近，对炼焦煤价格形成支撑。
图43 炼焦煤港口库存

数据来源：钢联云 中钢期货
2016年，炼焦煤在供应下滑以及库存偏低的情况下，炼焦煤价格继续大幅下跌可能性较小，将对焦炭价格形成成本支撑。
 

2016年黑色产业链技术分析

从螺纹指数周线图来看，期螺MACD红柱放大，快慢线有形成金叉趋势，短期或小幅反弹，但趋势上看下跌趋势不改，反弹即是试空机会，反弹目标位1900/2200，下跌目标位1500。
图44螺纹指数周线走势

数据来源：文华财经 中钢期货
从热轧指数周线图来看，热轧MACD红柱放大，快慢线上行，短期仍表现偏强，但趋势上看下跌趋势不改，上方压制重重，上方压制位2400，下跌支撑位1600。
图45 热轧指数周线走势

 数据来源：文华财经 中钢期货
从铁矿指数周线图看，均线系统向下延伸但坡度趋缓，暗示矿价中期下跌形势不改但跌势明显放缓；短期5周均线有上穿10周均线的趋势，且MACD快慢线欲形成金叉，预计短期矿价底部运行，震荡偏多，上方压力330/400，下方支撑250。
图 46铁矿指数周线走势
数据来源：文华财经 中钢期货
从普氏指数的角度来看，预计2016年铁矿石价格将维持底部运行，鉴于主流矿山完全成本多集中在40美金之下，预计2016年铁矿石现货均价将在40美金附近。参考2015年铁矿石盘面价格较现货价格低6美金且有逐年缩小的趋势，预计2016铁矿石期货标的运行区间将集中在25-45美元，假定人民币对美元在岸价格均值为6.8，则运行区间为237-396。
图 47 普氏指数与铁矿指数差值

数据来源：Wind资讯 中钢期货
从焦炭指数周线图来看，焦炭指数均线空头排列良好；KDJ指标K、D线形成金叉，且继续向上延伸；MACD指标快慢线形成死叉且间距扩大，MACD绿柱延续。综上所述，焦炭期货短期技术面中短期技术面偏空，预计2016年焦炭期价将以弱势震荡为主，焦炭指数下方支撑关注600和550位置，反弹压力位关注700及800。操作上建议以逢高做空为主。
图48  焦炭指数周线图走势

数据来源：文华财经  中钢期货
从焦煤指数周线图来看，焦煤指数5、10日均线拐头向上，20、40日均线向下；KDJ指标K、D线形成金叉且向上延伸；MACD指标快慢线形成金叉且间距扩大，MACD红柱延续。综上所述，焦煤指数中短期技术面偏中性，预计2016年焦煤期价呈区间震荡运行，下方支撑位500、450，上方反弹压力位600及650。操作上建议以逢高做空为主。
图49  焦煤指数周线图走势