广发期货：8月7日早报

　　第1页: 金融期货策略周报：股指仍可上行，国债短期观望第2页: 原油早报：油价隔周回涨

　　策略要点：

　　股指期货

　　二季度经济数据好于预期，基本面运行短期企稳，提振市场周期股的表现。政策方面，近期管理层在供给侧和环保端的密集政策也对周期股和市场情绪有提振。流动性方面，上周央行虽从公开市场净回笼资金400亿元，但货币政策的环境虽然没有大幅宽松，但相比4月仍然要温和的多，资金面收紧的信号尚未出现。短期来看，基本面、资金面和政策面方面均有较多的积极信号，指数仍有上行空间。

　　国债期货

　　从上周三开始，随着资金面的逐步改善，期债市场有所转暖。当前经济增速虽表现出较强的韧性，但对期债影响有限。当前期债市场更多的受资金面和政策面的指引，在监管细则明朗化前，期债市场或随着资金面的变动而出现震荡，建议观望为主。

　　宏观及政策分析

　　宏观方面，宏观方面，制造业回归均值，保持平稳发展。7月份，制造业PMI为51.4%，较上月下行了0.3%，但是这与上半年来的平均水平相符，这意味着7月份PMI虽有下降，但只是回归到了平均值区间，总体来说是保持着平稳发展的。7月PMI下降的主要原因是供需增速的放缓。由于近期全国大范围持续高温、部分地区遭受暴雨洪涝灾害，一些企业例行设备检修，制造业生产活动有所放缓。这此背景下，生产指数和新订单指数为53.5%和52.8%，分别比上月回落0.9%和0.3%。另一方面，进出口增长幅度放缓也是导致PMI下降的原因之一，出口订单指数和进口指数为50.9%和51.1%，分别比上月回落1.1%和0.1%，出口订单指数的大幅下滑或意味着外需的不确定性，进口指数为今年次高点，说明内需有转好的迹象。除此之外，7月价格指数有所上升，其中，采购量指数为52.7%，环比增长0.2%。主要原材料购进价格指数和出厂价格指数为57.9%和52.7%，分别比上月上升7.5%和3.6%，出厂价格指数重回临界点之上。其中，黑色金属冶炼及压延加工业主要原材料购进价格指数和出厂价格指数表现出众，与上个月的趋势相符，说明供给侧改革成果显著，供需向好，市场环境逐步改善。生产经营活动预期指数为59.1%，环比增长了0.4%，表明企业对未来发展的信心进一步增强。总的来说PMI数据环比下降是正常的，制造业目前正处于结构转型的关键时期，调查结果显示，受产能过剩、结构调整等因素影响，石油加工及炼焦业、非金属矿物制品业行业PMI连续收缩，低于整体平均水平，但是高科技技术业和装备制造业发展较快，明显高于整体制造业水平。从行业规模来看，大型企业PMI为52.9%，中、小型企业PMI为49.6%和48.9%，大型企业和中小企业PMI数据再度拉大凸显了去杠杆的副作用，从工业企业利润的角度来看，受去杠杆的影响，工业企业的财务费用在不断上升，这是因为融资成本在不断提高造成的。非制造业活动来看，服务业延续了较快增长态势，受暑期到来影响，铁路运输、航空运输、住宿餐饮等行业的商务活动指数均有上升。另外，建筑业的景气指数依然保持在高位，这主要受益于基建投资增速维持高位的影响，但是预计未来在财政支持力度减弱的情况下，基建投资增速或有放缓。

　　流动性方面，上周前三日，央行公开市场操作均精准对冲当日到期量，周四周五连续两天净回笼资金，上周央行净回笼资金400亿元。跨过月末，流动性开始好转，央行精准把握市场动向，虽然资金有净回笼，但是流动性整体转好的趋势没变。央行持续保持中性的货币政策操作，资金利率中枢在不断上行，这或符合央行温和去杠杆的流程，我们认为未来央行的货币政策态度不会发生转变，其中的原因有二。第一是去杠杆的成效已见，央行在答记者问的时候明确表达了稳健中性货币政策的落实以及监管逐步加强，使得同业、资管、表外以及影子银行活动高度关联的商业银行股权及其他投资等科目扩张都有所放缓，导致的结果就是货币派生能力的下降，M2已经创历史新低。但是微观上看，企业的融资成本在不断上升，因此在温和去杠杆的情况下，货币政策不会收紧。另一方面，从经济基本面来看，上半年经济超预期增长，在出口、消费和投资增速的情况下，经济面凸显韧性，下行的压力大大减少，因此不需要货币政策进行大规模刺激。8月需要重点关注的是月底特别国债的续作方式和规模。

　　政策方面，8月4日，央行在《中国区域金融运行报告(2017)》中提出，探索将规模较大、具有系统重要性特征的互联网金融业务纳入宏观审慎管理框架，对其进行宏观审慎评估，防范系统性风险。央行范一飞也表示银行业要进一步加强金融科技创新应用。央行的表态和措施说明了未来金融行业的发展方向，因此我们预计在监管政策上，除了有针对传统业务的监管细则出台外，还会陆续有关于科技金融相关的政策出台，而这两者的比例在未来或会向后者偏移。地方债方面，财政部表示要严防地方债务风险，严厉禁止PPP变相融资，未来将实施地方债务限额管理，将地方政府债务全部纳入预算管理等办法，这或对下半年地方债发行形成影响。

　　投资逻辑与观点

　　股指期货：仍可上行

　　上周市场先扬后抑，沪指微涨0.27%后实现七连阳。指数方面，中证500指数微涨0.16%，上证50下跌0.33%，沪深300指数下跌0.38%，创业板指下跌0.83%，中小板指下跌1.17%。行业方面，钢铁、有色和军工板块涨幅靠前，建筑装饰、电子、家用电器跌幅靠前，周期股继续表现亮眼。

　　基本面上，上周公布7月官方制造业PMI为51.4%，尽管较上月小幅回落0.3个百分点，但与上半年均值基本持平。7月财新制造业PMI为51.1%，较前值提高0.7个百分点，创下四个月以来新高。官方制造业PMI和财新制造业PMI涨跌分化或因两者样本区间不同所致，财新制造业PMI的统计样本以中小企业为主，中小制造业PMI的好转说明基本面的活力有所提升。近期基本面的数据反应出二季度经济运行情况远好于市场此前的预期，需求超预期的好转叠加供给侧改革带来的供给收缩，刺激周期品价格应声上涨，反应在股市上，是周期股的强势反弹。但后续经济回升依然面临三大因素的限制，一是经济去杠杆，二是下游地产、汽车等需求端的走弱，三是上半年高基数的影响。三大因素影响下国内基本面企稳回升的持续性还有待继续考察。

　　流动性方面，央行上周共进行了9次逆回购操作，总额7100亿元，上周共有10笔逆回购到期，总额为7500亿元。两者对冲后央行在公开市场上净回笼资金400亿元。7月中旬以来，银行间利率shibor出现了一波反弹，原因可能归结为Q3首月的财政缴税回收了部分流动性。但与Q2首月财政缴税期间，shibor反弹的斜率相对比，要缓和很多。同时，银行间质押式回购利率DR007虽然近期波动加大，但与4月同期相比，中枢也相对较低。因此，总体上来看，货币政策的环境虽然没有大幅宽松，但相比4月仍然要温和的多，资金面收紧的信号尚未出现。

　　政策方面，供给侧改革方面，7月31日李克强总理对国务院第四次督查中反映出的部分企业顶产“地条钢”问题，做出了严格批示并且强调要对顶风作案的依法严惩，再次彰显高层彻查环保问题的坚定决心。8月1日，发改委等16部委联合印发《关于推进供给侧结构性改革 防范化解煤电产能过剩风险的意见》提出，依法依规淘汰关停不符合要求的30万千瓦以下煤电机组(含燃煤自备机组)；对未核先建、违规核准、批建不符、开工手续不全等违规煤电项目一律停工、停产；8月3日，环境保护部印发《固定污染源排污许可分类管理名录(2017年版)》，明确将率先对火电、钢铁、有色金属冶炼、焦化、石油炼制等15个行业核发排污许可证，其中造纸和火电两个行业的企业要求在6月底前取到排污许可证，其他13个行业在2017年下半年全面开展。本周还有多个地方性环保限产政策落地：山东省出台方案提出，达标排放的氧化铝、电解铝、炭素等行业分别限产30%以上、30%左右、50%以上，未达标的实施停产；唐山市相关文件显示，唐山采暖季钢铁产能限产50%，焦化企业限产达30%左右。近期在供给侧改革方面的密集动作也直接利好了市场周期股的表现。证监会方面，上周证监会核发7家企业IPO ,筹资总额不超过28亿元，新股核发的节奏亦有所放缓，或再刺激市场情绪。

　　整体而言，二季度经济数据好于预期，基本面运行短期企稳，提振市场周期股的表现。政策方面，近期管理层在供给侧和环保端的密集政策也对周期股和市场情绪有提振。流动性方面，上周央行虽从公开市场净回笼资金400亿元，但货币政策的环境虽然没有大幅宽松，但相比4月仍然要温和的多，资金面收紧的信号尚未出现。短期来看，基本面、资金面和政策面方面均有较多的积极信号，指数仍有上行空间。

　　国债期货：短期观望

　　上周一，国债期货跌幅较大，10年期国债期货主力合约T1709跌0.28%，创6月7日以来新低，5年期国债期货主力合约TF1709跌0.13%，创5月31日以来新低；上周二，国债期货继续下行；从上周三开始，随着资金面的逐步改善，期债市场有所转暖。

　　基本面方面，韧性较强，不过影响有限。中国7月官方制造业PMI为51.4，连续12个月在荣枯线上方，预期51.5，比上月回落0.3个百分点。分项方面，7月制造业生产指数较上月回落0.9个百分点，原材料库存指数较上月回落0.1个百分点，产成品库存指数较上月回落0.2个百分点；新订单指数较上月回落0.3个百分点，新出口订单指数较上月回落1.1个百分点，进口指数较上月回落1.1个百分点。供求增速放缓引起制造业PMI小幅回落。上游方面，南华工业品指数上行，美元虽有所反弹，但整体仍处于低位，黄金原油价格上涨；中游方面，6大发电集团7月耗煤量同比增速上行，高炉开工率维持高位；下游方面，乘用车销售回暖，三四线地产销售较好。通胀方面，虽然蔬菜价格继续走强，但受猪肉价格的影响，短期通胀压力较小。短期经济韧性较强，不过对期债市场影响有限，国债期货当前更多受资金面和政策面的影响较大。

　　资金面方面，压力有所缓解。7月，为维稳资金面，央行公开市场净投放4700多亿元。进入8月，随着资金面压力的边际缓解，央行公开市场操作有所收敛，上周前三个交易日央行公开市场完全对冲当日到期量，后两个交易日开始转为净回笼，不过市场资金面逐渐改善，带动期债转暖，本周央行公开市场有7800亿逆回购到期，需关注央行公开市场操作情况。此外，虽然8月资金面压力较7月有所减轻，但亦面对分红和缴税的影响，同时考虑到央行不紧不松的货币政策，故8月流动性将维持相对平衡状态。

　　政策面方面，需警惕监管细则落地的冲击。央行在《中国区域金融运行报告(2017)》中，建议建立健全房地产市场健康发展长效机制，积极发展长期公共租赁住房。房地产调控的持续推进，或对房地产销售带来冲击，进而影响到房地产投资和我国经济增速。8月1日，财政部深交所政府债券发行系统正式启用，2017年第五批四川省政府一般债券首批通过该系统顺利发行，标志着地方债发行渠道进一步拓宽。近期，财政部印发《关于试点发展项目收益与融资自求平衡的地方政府专项债券品种的通知》，表示试点发展项目收益专项债券，以防控财政金融风险。自银行“三三四”自查陆续结束后，部分银行已经进入整改期，后期需警惕监管细则落地对期债市场形成的冲击。

　　供求和外围方面，需求较为旺盛，人民币兑美元稳中走强。一级市场方面，金融债中标利率低于中债估值，且全场倍数较高，表明当前需求较为平稳，上周三，财政部两期固息增发国债需求较为旺盛。外汇方面，8月4日，人民币兑美元中间价调升79个基点，报6.7132，为去年10月11日来新高。不过美国非农就业报告远超预期，引起美元指数上涨，12月美联储加息概率从数据发布前的37.9%升至42.5%。

　　整体上，经济增速虽表现出较强的韧性，但对期债影响有限。当前期债市场更多的受资金面和政策面的指引，在监管细则明朗化前，期债市场或随着资金面的变动而出现震荡，建议观望为主。

　　投资策略

　　股指期货

　　二季度经济数据好于预期，基本面运行短期企稳，提振市场周期股的表现。政策方面，近期管理层在供给侧和环保端的密集政策也对周期股和市场情绪有提振。流动性方面，上周央行虽从公开市场净回笼资金400亿元，但货币政策的环境虽然没有大幅宽松，但相比4月仍然要温和的多，资金面收紧的信号尚未出现。短期来看，基本面、资金面和政策面方面均有较多的积极信号，指数仍有上行空间。

　　国债期货

　　从上周三开始，随着资金面的逐步改善，期债市场有所转暖。当前经济增速虽表现出较强的韧性，但对期债影响有限。当前期债市场更多的受资金面和政策面的指引，在监管细则明朗化前，期债市场或随着资金面的变动而出现震荡，建议观望为主。