广发期货：4月18日商品期货早评

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　　股指多单继续持有，国债长短矛盾交织

　　策略要点：

　　股指期货

　　股指自2月份以来的上涨主要是国、内外宽松政策的驱动，未来要继续关注政策面的动向。短期消息面上暂无明显利空，但伴随着基本面利好兑现，资金面逐渐偏紧，市场风险偏好依旧处于低位，预计本周股指震荡概率大。操作上建议投资者前期低位多单可继续持有至4月下旬左右。

　　国债期货

　　经济基本面短期企稳但长期风险依旧存在，通胀预期短期存在但难持续至中长期，资金面短期偏紧但长期有利率走廊管理，宽松目前受限制但中长期宽松预期依旧较强，这导致债市短期与长期矛盾较为明显，并使得一旦收益率下行，做空力量就涌现，而一旦收益率上行，配置力量就发力，整体上使得债市处于宽幅震荡中。目前，随着经济数据的公布，债市调整或告一段落，期债或有幅度不大的反弹，建议投资者逢高继续试空。

　　宏观及政策分析

　　宏观方面，尽管1-2月多项经济指标开局不利，但3月份数据出现明显改善，使得一季度经济迎来开门红。无论是先行指标回升还是生产、投资均好于市场预期，通胀的担忧也暂时缓解，意味着经济短期企稳。具体来看，房地产是一季度经济回升的主要功臣。受前期央行双降、房贷首付比例下调等一系列宽松政策影响，一季度商品房销售额同比增长54.1%，房地产销售火爆也带领地产开工和投资大幅攀升。一季度房地产新开工面积增长19.2%，房地产开发投资同比大增6.2%，因此房地产的回暖对本轮经济复苏起到明显的提振作用。除此之外，基建投资也是经济回升主要驱动力。一季度全国固定资产投资同比名义增长10.7%，其中制造业投资仍在下滑，同比增长6.4%，而基建投资同比增速接近20%。值得关注的是，经历过1月份(2.54万亿元)的暴涨和2月份(7266亿元)的急剧萎缩，3月新增信贷再度飙升，新增人民币贷款1.37万亿，社会融资规模高达2.34万亿元，远超过市场预期。M2同比增长13.4%，高于全年13%的目标，显示货币政策仍然以宽松为主。总的来看，基建和房地产投资大幅反弹、货币强劲投放是本轮经济复苏的主要动力，而这与前期管理层实施的宽松政策密不可分。预测二季度经济有望继续回升，但考虑到目前国内去库存压力仍存，因此经济回升的力度较为有限。

　　流动性方面，上周公开市场进行逆回购1900亿元，全周到期量1200亿元，同时央行在周三对17家金融机构开展MLF操作共2855亿元，其中3个月1270亿元、6个月1585亿元，利率分别为2.75%、2.85%，与上期持平。虽然央行在上周实现资金净投放3555亿元，但是考虑到一季度缴税期逐步进入高峰期，加上本周还面临5510亿元MLF即将到期，短期资金面仍然偏紧，预计本周MLF继续续作概率大。3月末中国人民币外汇占款环比减少1448亿元至23.84万亿元，降幅继续收窄。短期来看，人民币汇率阶段性企稳，资本外流局面有所缓解，但年内仍有外流压力。

　　政策方面，2016年4月14日至15日，二十国集团(G20)财长和央行行长会议在美国华盛顿举行。财政部部长楼继伟和中国人民银行行长周小川共同主持会议。楼继伟部长指出，今年中国将继续实施积极财政政策并加大力度，扩大财政赤字，进一步减税降费，支持去产能、去库存，重点是支持钢铁和煤炭等困难行业去产能，培训和安置失业工人。这项工作主要依靠地方政府完成，中央财政根据地方政府努力程度和财政状况等因素安排资金给予奖励。与此同时，中国也在继续推进结构性改革。最重要的一项工作是简政放权。其次是鼓励人口、劳动力的自由流动，为此，政府预算将中央财政的义务教育资源和农民进城流动相挂钩，以鼓励农民进城就业。

　　投资逻辑与观点

　　股指期货：多单继续持有

　　上周一季度经济数据陆续公布，经济逐步向好使得投资者情绪有所回升。股指再创本轮反弹新高，沪指一度反弹至3100点附近，创业板站上2300点。我们在1月底的月报里提到2月份可以开始做多股指，到目前来看，沪指已经反弹近15%，但是在上周五强劲的经济数据公布后，市场却犹豫不前，这是否意味着基本面的利好已经兑现，股指上涨已经提起反映完了？

　　首先，我们认为股指自2月份以来的上涨主要是国内外宽松政策的驱动，因此，未来要继续关注政策面的动向。国内方面，由于一季度房地产投资回升是在前期一系列双降、首付比例调整等地产新政刺激下的结果，而目前部分国内主要城市已经开始收紧地产政策，因此地产快速增长的持续性仍需要观察。另一方面，从货币投放来看，虽然流动性宽松在一定程度上有利于经济企稳，但对继续提升经济上行的作用较为有限，更为重要的是还有可能加大通胀的回升，这预示着未来进一步放松货币政策的概率在下降。从时间窗口来看，4月底将要召开的中央政治局会议，或为国内未来的政策方向定调。而国外方面，美联储加息动态仍然是关注的重点，关注4月26-27日为期两天的议息会议。

　　其次，在之前的报告中我们提到，通过经典分析模型DDM，我们认为2015年A股整体净利润增速相比2014年大幅下滑，短期企业业绩难以为A 股市场带来整体趋势性投资机会，同时利率进一步下行空间有限，股指上涨只能依靠风险偏好的回升。的确，经历了三次股灾，投资者风险偏好已经处于非常低的位置，继续下行的概率较小，而回升的空间较大。但是从近期市场连续上涨的表现来看，市场风险偏好并没有出现大幅提升。我们观察A股的两融余额数据，它在一定程度上反映了风险偏好较高的投资者的入市态度，可以发现，截止到上周两融余额仅8900余亿元，与2月初的水平持平，几乎没有增长。而去年股指8月底开始的反弹，两融余额一度从9600亿元，攀升至12000亿元，增长了25%，对应的沪指上涨了近20%。这说明投资者对当前市场的多空分歧仍较明显，在没有新增资金入市的情况下，我们认为沪指想要快速站稳3100点有难度。

　　总的来看，尽管当前市场并没有出现明显利空，但是伴随着前期基本面利好兑现，短期流动性偏紧，投资风险偏好维持在低位，我们预计本周股指将以震荡整固的方式逐步消化上方压力。

　　国债期货：短长矛盾交织

　　近期，国债期货再度下行，T1609表现要明显弱于T1606，周五出现了一定的反弹，这与配置盘发力有关。实际上，目前国债陷入了一个怪圈：从基本面看，经济的短期反弹给债市较大的下行压力，但是由于资金配置力量依旧较为强大，致使国债难跌，配置力量的涌现于经济的中长期仍有较大压力有关系。

　　基本面上，数据出现了一定幅度的改善，显示经济处于底部企稳中，短期下行压力减弱。从前期PMI指标出现回升，到基建投资、地产投资带动投资同比增速上行，再到工业增加值同比出现回升，发电量、用电量出现回升，显示短期经济动能有所恢复。工业增加值的回升与短期补库存有关，这又与价格或者说通胀预期有关。从近年来看，补库存的力度逐年变弱，这与需求不足有关，单纯的依赖于价格回升或者通胀预期的补库存难有持续性。这说明从基本面看，短期和长期存在矛盾。

　　不仅如此，通胀的短期与长期也存在矛盾。短期来看，猪肉、蔬菜依旧处于较高位置，拉动CPI食品类同比上升；工业品价格上升，一方面使得PPI出现回升，另一方面也可能拉动CPI非食品类的同比上升，这两方面造成通胀预期回升。长期来看，由于经济处于底部，尚难称为复苏，在此情况下，CPI回升难出现持续性。虽然M1、M2继续保持高位增长，但是由于实体需求的不振，难直接促使CPI上行。这种短期与长期的矛盾也造成了短期偏空，但是配置力量依旧较强的局面。

　　同样，从资金面上看，短期虽然也偏紧，但是中长期看，由于央行利率走廊管理，资金面难有大幅波动；从政策上看，短期难放松，但是中长期放松概率依旧较大。

　　无论从基本面、政策面还是资金面上，短期与长期的矛盾均较为明显，这使得短期来看，大家虽然看空，但是不一定做空，或者做空到一定程度就反手做多，但是一旦收益率下行明显，做空力量或再度出现，整体上，使得国债期货在大范围内震荡。

　　投资策略

　　股指期货

　　股指自2月份以来的上涨主要是国、内外宽松政策的驱动，未来要继续关注政策面的动向。短期消息面上暂无明显利空，但伴随着基本面利好兑现，资金面逐渐偏紧，市场风险偏好依旧处于低位，预计本周股指震荡概率大。操作上建议投资者前期低位多单可继续持有至4月下旬左右。

　　国债期货

　　经济基本面短期企稳但长期风险依旧存在，通胀预期短期存在但难持续至中长期，资金面短期偏紧但长期有利率走廊管理，宽松目前受限制但中长期宽松预期依旧较强，这导致债市短期与长期矛盾较为明显，并使得一旦收益率下行，做空力量就涌现，而一旦收益率上行，配置力量就发力，整体上使得债市处于宽幅震荡中。目前，随着经济数据的公布，债市调整或告一段落，期债或有幅度不大的反弹，建议投资者逢高继续试空。

　　主要图表

　　来源：Wind资讯