广发期货：11月07日商品期货早评

　　金融期货

　　宏观及政策分析

　　宏观方面，经济继续保持稳定，通胀有所回升。上周公布了10月制造业和服务业PMI，均有所回升，其中，10月官方PMI得益于新订单指数上涨，较上月上升了0.8个百分点，达到了51.2；非制造业PMI较上月回升0.3个百分点，至54.0；财新PMI也录得51.2，为近两年多以来的高值；服务业PMI达到了52.4，也为近四个月来最高，整体上经济温和增长。需求方面，虽然地产销量受到十月限购政策的影响其增量出现回落，不过汽车增速依旧较高，工业生产也保持稳定，发电耗煤量在10月的同比增幅也达到了12%。通胀方面，食品猪肉价格基本稳定，非食品价格出现回升，大类商品价格也以上升为主，通胀有回升的倾向。

　　流动性方面，虽然市场资金利率在上周因央行超预期MLF有所下行，但是未来依旧有担忧。上周银行间资金利率有较大幅度的回落，其中R001、R007和R014分别下行30、55和86BP，主要因为央行MLF投放4370亿元，虽然公开市场操作回笼1100亿元，但是整体依旧投放了3270亿元。不过我们认为未来依旧有担忧，一方面在于央行的操作依旧属于锁短放长，不给短期低利率资金，而是给长期高利率资金，这或抬升资金的整体利率；另一方面在于对汇率的担忧，汇率贬值情况上周虽然因美元指数大幅回落二得到缓解，但是中期汇率可能依旧保持高位，这也有资金外流的担忧。以往在这种情况下，央行多采用降准等措施，但是现在只是通过MLF来释放资金缓解资金流动的问题。与降准提供低利率资金等手段相比，MLF反而会抬升市场利率。

　　政策方面，上周美联储议息会议宣布将联邦基金利率维持在0.25%至0.5%不变，其态度虽更趋鹰派但并无激进之处。在利率声明中，美联储放弃了此前预计通胀率近期将保持在低位的措辞，并再度重复了9月议息时“加息理由继续增强”的措辞。这使得市场对美联储12月加息预期一度攀升至接近80%的高位。不过美联储仍旧没有为12月议息会议上的加息直接“背书”，尚未传递出强硬的鹰派言辞。习近平主持召开深改组第二十九次会议强调，坚定不移抓好各项重大改革举措，以重点带动全局，把各项改革任务落到实处。会议通过绿色农业、环保等方面条例与方案，强调加强政务诚信、电子商务领域诚信建设。财政部长楼继伟称，房地产税、个人所得税等税制改革正在积极推进中。国土部网站披露，建立和实施不动产统一登记制度是列入2016年国务院办公厅专项督查的重点任务之一，国土督察部门派出48个督察组赶赴地方，力促完成。

　　投资逻辑与观点

　　股指期货：多单逢高止盈

　　上周欧美股市普遍下跌，国内A股涨跌互现，沪指周涨0.68%，创业板周跌0.93%，题材股连续三周弱于权重板块。

　　国内方面，10 月官方 PMI 升至 51.2，PMI 作为宏观经济的领先指标，意味着国内经济增长动能有所提高。在地产投资或面临增速放缓的背景下，制造业投资加快有利于整个固定资产投资增速，有利于缓解宏观经济下行压力。本周将公布10月一系列经济数据，预计经济将有望保持平稳运行。流动性上，上周央行提前超额续作 MLF，向市场大量投放资金，银行间货币利率显著下降，短期流动性明显改善，央行此举有助于稳定市场对年底流动性的预期。

　　外围方面，美联储 11 月声明中宣布，保持 0.25%-0.50%基准利率不变，FOMC判断上调联邦基金利率的理由继续增强，但就目前而言则决定等待进一步的证据，以便证明形势正继续朝 FOMC 目标的方向发展。美国10月新增非农16.1万，虽然不及预期17.3万。但是美国10月平均每小时工资年率上升2.8%，创2009年以来新高，这推升了市场对 12 月加息的预期。本周全球市场关注的焦点是11月8日的美国大选，目前来看，由于“邮件门”事件的影响，特朗普的民调支持率大涨。由于两位总统候选人的政策存在较大差异，因此大选加大了未来全球经济的不确定性。

　　总的来看，A股自10月以来，表现较为强势，并没有受到一系列包括地产调控、人民币贬值、资金面紧张、美国大选以及美联储加息等负面因素影响，沪深300连续四周上涨。究其原因，一方面是宏观基本面稳定向好，地产调控引来资金入市预期；另一方面国企改革加快，上市公司业绩好于预期导致中字头和相关绩优股涨幅居前。展望未来，长期来看，我们认为股指仍然处于基本面支撑的修复行情里。但短期由于海外政治因素存在不确定性，市场波动或加大，建议年底前股指操作继续以控制风险为主。

　　国债期货：小心驶得万年船

　　上周，国债期货先下后上，在央行续作MLF的情况下，并没有有更为乐观的表现，尤其是远月合约。考虑近期移仓换月的步伐可能会加快，我们对市场依旧保持谨慎的态度。虽然配置需求依旧较强，不过我们对基本面的复苏和货币政策以及资金面依旧有担忧。

　　从基本面和政策面看，我们认为当前债市收益率与经济复苏以及政策面仍有背离。从基本面看，无论是上周的PMI，还会之前的投资、消费数据，都显示经济并没有太大的下行风险，反而是表现比较平稳。如果考虑四季度的通胀水平，我们认为一方面值得关注的是非食品类的表现，继续上行的概率较大；另一方面蔬果、猪肉等价格保持稳定，拉尼娜现象导致的寒冬也会对食品价格的回升有较大的促进作用。此外大宗商品价格依旧在连续的回升，也对推升CPI和PPI有较大的作用。从政策面和资金面看，虽然有央行MLF的连续续作，但是从目前市场反应看，已经对MLF的逐步钝化，人民币兑美元汇率中期而言也并不乐观，让市场对宏观资金面不得不保持警惕。目前资金利率也在逐步回升。因此，从传统的分析要素上看，我们认为对市场保持谨慎是必要的。

　　对于国债而言，虽然我们认为当前收益率水平显示了市场对基本面好转的低估以及对货币政策以及资金面的高估，但是配置力量依旧对债市形成较大的支撑。这种配置力量一部分在于广义基金，另一部分在于海外资金。在中国加入SDR后，虽然汇率出现贬值，但是这毕竟不是长期趋势，因而对国债等利率债的需求不减反增加；而美国大选也给海外资金越来越多避险的需求，一旦所谓川普当选的“黑天鹅”事件发生，美国加息会加快，经济出现衰退的概率会更大，尤其是川普对贸易保护的倾向，对TPP的反对，反而从全球政治版图上来讲对中国全球化进程而言是好的机会。这可能也会加大海外机构对中国利率债的配置。这从10月债市机构投资者配置数据上可以看出。不过，表外理财纳入广义信贷是迟早的事情，未来委外的需求或从增量博弈变为存量博弈，这可能导致对债市的需求出现下降。而从大类配置的角度看，商品表现依旧强势，股市也处于估值低位，债市在当前收益率水平较低的情况下，反而可能会有所犹豫。

　　整体上，我们对当前债市还是保持谨慎的观点，认为虽然配置需求依旧保持，不过在基本面稳定、政策面难宽松、资金面出现回升下，认为债市难有趋势性上行的行情，反而有继续调整的可能，建议投资者小心为上。

　　投资策略

　　股指期货

　　PMI创新高显示经济短期企稳向好，上市公司三季报大幅改善推升盈利增长预期，长期基本面和业绩对股指形成利好。短期海外政治风险因素影响，避险情绪升温，市场波动或加大。操作上建议投资者短线多单逢高止盈， 年底股指操作以控制风险为主。

　　国债期货

　　配置需求依旧较强，广义基金以及海外资金的需求对债市有明显的支撑，本周需要关注美国大选结果，如果川普当选的“黑天鹅”出现，债市可能还会有短暂的上冲。当前债市的矛盾似乎不在于对债市并不利多的基本面和政策面，不过我们认为随着经济稳定保持的时间越长，债市的风险反而越大。从资产配置角度看，商品依旧强势，股市处于估值低位，债市在当前收益率水平不高的情况下，反而会让投资者保持犹豫。整体上，我们依旧建议投资者保持谨慎，不追高，可小仓位逢高试空。