棕榈油主产区供给再现扰动，后续马来西亚和印尼产量或低于预期。从需求端看，马来西亚和印度贸易关系缓和，印度对棕榈油需求逐渐增加。植物油基本面较好，受进口量下滑以及库存处于低位等利好因素刺激，菜油价格上涨，带动棕榈油价格上行。预计下半年棕榈油价格重心将显著上移。

　　主产区产量不及预期

　　厄尔尼诺现象发生时，一般会导致东南亚地区发生干旱，棕榈油产量会下滑，影响棕榈油供给。通常厄尔尼诺从发生到结束一般持续9—12个月。历史上，全球范围内出现了若干次厄尔尼诺现象，对棕榈油主产地马来西亚和印度尼西亚的产量均造成很大影响。    图为厄尔尼诺对棕榈油价格的影响

　　2019年11月以来，厄尔尼诺指数持续高于0.5。根据厄尔尼诺/拉尼娜事件的国家判定标准，已经可以判定为形成一次厄尔尼诺事件(强度为弱)。不过，7月厄尔尼诺指数为0，暗示此次厄尔尼诺事件已经停止，但后续转为拉尼娜的概率增大，亦会对主产区棕榈油产量产生影响。

　　通过对比以往5年的降雨量数据，不难发现2020年马来西亚和印度尼西亚的降雨量处于历史低位，证明弱厄尔尼诺现象余波仍然存在。因此，主产区棕榈油产量可能会不及预期。    图为厄尔尼诺指数变动

　　印尼棕榈油产量不高

　　最新的MPOB数据显示，马来西亚棕榈油库存为194万吨，不增反降。另外，马来西亚棕榈油产量低于预期，出口量高于预期。马来西亚出口量边际改善也好于预期。马来西亚船运调查机构ITS近日公布的数据显示，马来西亚7月1日—10日棕榈油出口量为44.85万吨，好于预期。    图为马来西亚棕榈油出口情况

　　截至2020年4月，马来西亚月度产量为404万吨，同比下降13%，单月产量维持负增长。受新冠肺炎疫情以及天气干旱影响，马来西亚和印尼棕榈油产量不及预期。如果后续天气影响兑现，2020年棕榈油产量将不容乐观。    图为印度尼西亚棕榈油产量变化

　　印度补库存需求增加

　　世界油脂消费主要集中在印尼、印度、中国和欧洲。其中，印度是全球油脂消费第二大国，同时也是最依赖进口油脂的国家。印度消费的油脂品种主要是棕榈油，且保持稳定增长。    图为印度棕榈油进口量变动

　　目前，印度疫情仍是影响棕榈油消费的较大不确定性因素。疫情重心从欧美转移至新兴市场国家，其中巴西、印度等国每日新增确诊病例数攀升速度较快，印度每日新增确诊接近2万例。印度国内棕榈油库存连续走低，处于历史低位，后续补库需求增加。

　　马来西亚和印度的关系得到修复，印度对棕榈油需求增加。印度在进口利润窗口打开的情况下恢复对马来西亚棕榈油的采购，印度主要进口商也从马来西亚进口了多达20万吨的棕榈油。根据ITS数据显示，印度7月1—10日装运83775吨，较上个月同期装运量73500吨增加10275吨。

　　此外，国内棕榈油市场有所回暖。到船量数据显示国内需求开始回归正常，随着后续疫情影响的进一步钝化，中国需求将进一步上升。目前，全国港口食用棕榈油总库为38万吨，而5年平均库存为64万吨，并且港口库存在继续下滑。用盘面价格去推演棕榈油的进口利润，我们发现进口利润并不太高，但到船数量以及进口数据很好，证明了国内需求确实在增加。后市国内港口棕榈油低库存或成为常态。

　　植物油基本面比较好

　　主要食用植物油包含以下三类：豆油、菜油和棕榈油。棕榈油产量约占全球主要油脂产量的36%。排在棕榈油之后的是豆油、菜油，占全球油脂产量的比重分别为29%、12%。三大油脂走势较为一致，棕榈油价格波动性更大。我们可以把棕榈油看作全球油脂定价的锚，从历史上看，每次油脂大行情都伴随着棕榈油的减产。

　　通过回溯三大植物油脂之间的历史价差关系，不难发现大部分时间其价差都控制在一个合理区间。菜油与棕榈油的历史平均价差为1452元/吨，豆油与棕榈油的历史平均价差为918元/吨。油脂板块价格整体上移将显著带动棕榈油价格走强。

　　近期，菜油上涨势头较猛。全球菜籽产量维持在7000万吨左右，近5年产量平均增速为-0.03%，而消费增速在0.53%左右，消费增速明显快于产量增速。菜籽库存在近5年以3.31%的速度减少，全球菜油供应偏紧。国内菜油最大进口来源国为加拿大，而去年以来来自该国的进口量持续萎缩，国内库存处于历史低位。

　　总体而言，油脂板块基本面较好，后续上涨弹性较大。当前，国内餐饮活动开始恢复，油脂需求有所增加。而三大油脂库存均处于历史低位，棕榈油作为油脂板块定价的锚，向上的弹性更大。

　　生物柴油产量在上升

　　随着各国对生物柴油生产的日益重视，全球生物柴油产量稳步上升，2019年全球生物柴油产量到达4500万吨，其中棕榈油生柴产量增加260万吨。对比各国自2015年以来生物柴油的增量，印尼扮演着重要角色，主要在于印尼是全球最大的棕榈油生产国，近年来其对生物柴油生产十分重视，2020年计划将生物柴油强制掺混棕榈油标准由20%提高至30%。

　　印尼从2013年1月开始实行生物柴油掺混政策，国内消费量在2013年创出历史新高。2014—2016年印尼政府又陆续推出一系列产业政策，但在这段时间仍然是市场主导，生物柴油的实际掺混率只有9.8%，而2018年9月强制执行B20政策后印尼国内棕榈油消费量迅速提高。

　　随着各国特别是印尼对生物柴油的推广，棕榈油工业用量不断提升。截至2019年，棕榈油工业用量占比已经上升至31.45%，随着印尼B30政策的推出，预计占比会继续提高。印尼的生物柴油以国内消费为主，国内消费占总产量的比重一度高达92%。预计2020年印尼生物柴油产量或达96亿升，棕榈油投料为882万吨，年比增长约128万吨。

　　原油价格上涨对植物油需求好转有支撑。POGO价差(棕榈油与汽油的价差)缩小有助于生物柴油需求的上升，利于棕榈油消费。数据显示，WTI原油的管理基金净多头6月30日经历小幅回调，但仍然逼近近5年高点位置。后续随着原油价格进一步上涨，棕榈油价格有望延续强势。

　　大环境利多大宗商品

　　美国推出了4轮史无前例的天量财政刺激计划，总规模达2.9万亿美元，财政赤字飙升创下历史新高。与此同时，美国国债发行额急剧增加，美联储购买美国国债力度空前。3—5月欧元区中仅西班牙、意大利、德国、法国四国发行的国债总规模已超过4000亿欧元。国内社会融资规模增速持续上行，上半年社会融资规模远超去年。在此背景下，棕榈油等大宗商品价格将会有较好的表现。

　　棕榈油价格具有很强的季节性特征。通过分析历史棕榈油价格可以得出，在年中的时候棕榈油价格一般都处于低位。这是由于棕榈油生产呈现明显的周期性特点，每年的11月至来年2月为减产周期，3月至10月为增产周期。    图为美国债券发行额与财政赤字对比

　　综合来看，棕榈油主产国天气扰动仍在，后续棕榈油产量不容乐观。加之棕榈油库存处于历史绝对低位，并且现在价格仍不算贵，预计仍有上升空间。