合成期货在特定市场状况下的应用

　　合成期货，是指利用期权相等头寸概念，通过期权头寸的组合来合成期货头寸，间接达到模拟期货损益的交易方式。具体如下：

　　买入看涨+卖出看跌=买入期货

　　买入看跌+卖出看涨=卖出期货

　　本文以看涨期权为例，在简要介绍合成期货的两种不同构造方式的基础上，说明其在特定行情预期下的市场应用。

　　合成期货头寸的构建

　　根据期权头寸执行价格的异同，可将合成期货分为标准和变异构建方式。以合成期货多头头寸为例，若期权头寸的执行价格相同，被称为合成期货的标准构建方式。若期权头寸的执行价格不同，则被称为合成期货的变异构建方式。

　　以郑商所正在模拟交易的白糖期权为例，当标的白糖期货为5000元/吨时，投资者买入一手两个月后到期的CALL@5000(执行价格为5000元/吨的看涨期权，下同)，花费权利金200元/吨，同时卖出一手相同到期日的PUT@5000，得到权利金200元/吨，从而构造了零成本标准合成期货多头头寸。

　　上例中，若两个期权的执行价格不同，为对比方便，假设买入看涨期权头寸不变，而将看跌期权空头头寸改为PUT@4800，得到权利金115元/吨，总体付出权利金85元/吨，这便构成了有成本的、变异的合成期货多头头寸。

　　由上图可知，从投资效果上看，标准合成期货多头头寸的盈亏状态和直接买入期货合约一致。而变异合成期货多头则在4800—5000元/吨价格之间损益固定，即形成价格缓冲带，这也是变异合成期货头寸的损益特点，它的出现为合成期货提供了用武之地。

　　合成期货的缓冲带应用

　　假设当白糖期货价格为5000元/吨时，投资者看涨后市，预期4900元/吨为其重要支撑位，于是构造以下两种策略博取价格上涨利润。

　　策略A：直接买入一手价格为5000元/吨的期货头寸。

　　策略B：买入一手两个月后到期的CALL@5200，付出权利金122元/吨，同时卖出一手相同到期日的PUT@4900，得到权利金154元/吨，构造变异合成期货多头头寸。

　　由上图可知，对期货多头头寸而言，其价格上行收益与下行风险均巨大。而变异合成期货多头则有所不同，当价格高于5200元/吨时，随着白糖期货价格的上涨，组合收益同步上涨；而当价格跌破4900元/吨时，逐渐产生亏损，且亏损随着价格的下跌同步增加，而在4900—5200元/吨之间，收益固定在32元/吨，在4868—4900元/吨之间，收益不断减小但依然为正。换句话说，当价格由5000元/吨下跌至4868元/吨时，不会有任何风险。

　　由上表可知，在投资者看涨后市，明确下方支撑位的前提下，通过将期权的执行价格分开，构造变异的期货合成多头头寸，便可在两个执行价格间形成价格缓冲带，该缓冲带以牺牲价格上行部分收益为代价，限制了价格下行风险。若后市果然如预期，则不会有任何风险，即使预期错误，风险也较直接买入期货风险更小，不失为一种保守的方向性交易策略。

　　需要说明的是，以上是针对到期时损益状况说明的，在持有期内，损益状况有所不同，但其基本特征不会改变。此外，若价格向反方向大幅波动，其风险依然巨大，因此提前做好止损设置，同样是明智之举。

　　(作者单位：永安期货)