连平：2017年经济金融形势八大预判

　　作者：连平 交通银行首席经济学家，中国首席经济学家论坛理事长 首席经济学家论坛

　　2017年世界经济不确定性增多，逆全球化潮流涌现。中国经济稳中求进，增长质量稳步提升。物价水平温和上涨，通胀水平续上台阶。房地产市场抑泡沫主题明确，开发投资面临压力。人民币汇率贬中趋稳，波动幅度扩大。信贷保持平稳增长，货币供给呈现新变化。政策基调以“稳”为主，货币政策稳健中性，财政政策更加注重供给侧结构性改革。

　　一、世界经济复杂多变，不确定性明显增加

　　美国经济复苏态势明显，美联储步入加息轨道。美国核心CPI已经高于2%，失业率已经持续低于5%，基本实现充分就业，满足美联储加息通道条件，2017年可能多次加息。自2014年末以来加息预期已经持续抬高美元指数，广义实际美元指数与联邦基金利率之间的差距已经显著拉开，美元指数上涨空间逐渐缩小，2017年下半年不排除美元指数阶段性回调的可能。特朗普新政完全落实的难度很大，但有助于提升经济信心，促进投资和消费增长，2017年经济增长2.5%。

　　欧洲经济格局重构，经济增速有所放缓。在难民危机、债务问题、地缘政治、黑天鹅事件等共同作用下，欧洲地区之间不平衡状况加重，国家间利益取向和政策目标分化加剧，经济格局正在经历重构，2017年经济增速可能降至1.6%。物价缓慢回升是负利率政策刺激和全球物价上涨共同推动下才出现的，难以反映经济的回暖。欧央行将继续采用超宽松的货币政策，欧元汇率低位震荡。

　　刺激政策效果有限，日本经济低速增长。货币政策面临两难抉择，疲弱的经济需要出台更多宽松政策，但美联储加息的外部环境下进一步放宽政策措施会引发诸多风险，并且超宽松的货币政策对经济的刺激作用甚微。推出财政刺激计划，再次推迟上调消费税，也仅能维持0.6%左右的低增速。人口老龄化、政府高额债务、要素资源匮乏等结构性问题和地缘政治问题继续困扰日本经济增长前景。

　　新兴市场经济体整体温和复苏，受到的外部冲击压力加大。国际大宗商品价格和原油价格回升，资源依赖型新兴国家国际收支状况得到改善。部分新兴市场经济国家结构调整取得进展，中产阶级比重提升带动消费增长。资源依赖型国家经济好转，制造业依赖型国家保持较快增速。新兴国家受到的外部冲击压力可能加大，不排除部分中小新兴市场国家出现资金加速外流引发金融风险。

　　2017年世界经济可能增长3.1%，但存在以下三方面不确定性。一是特朗普实施新政尤其是推行贸易保护主义举措可能带来不确定性，不但关系着美国经济增长前景和中美经济关系，也对世界经济带来深远影响。二是民粹主义和难民危机导致经济环境恶化，欧洲经济一体化倒退，有引发金融风险和政治风险的可能。三是部分新兴市场国家资金流出压力加剧，外债和杠杆率较高的中小经济体将承受更大压力，面临更大风险。

　　二、我国经济稳中求进，投资消费平稳运行

　　出口缓慢回升至低速增长。出口景气指标普遍回升，自贸区建设、“一带一路”战略和RECP谈判为出口创造增长空间，出口增速为1%左右低速增长。贸易结构升级，出口地域转型升级，出口产品结构升级。如果贸易保护主义增强，不排除出口继续负增长的可能。初级产品和中间产品进口量平稳增长，进口增速小幅上升至3%左右。贸易顺差约5200亿美元。

　　一快一稳一降，投资运行总体趋稳。2017年是“十三五”规划落实关键年，大量计划项目有望获得批复并加快落地。目前PPP项目库金额合计已有16万亿，2017年将超过20万亿，落实情况有望好转。基建投资增速可能达到17%左右，保持快速增长。2016年初以来工业生产运行平稳，工业产品价格回升，企业利润改善。加大结构性减税力度有助于制造业扩大生产、增加投资。制造业投资增长3%左右，逐渐触底企稳。房地产开发投资增速可能放缓至2%左右。2017年固定资产投资增长可能达到8%。

　　消费平稳运行，助推经济中高速增长。未来将逐步消除制约养老、教育、体育等消费的体制机制障碍，加大旅游、文化等领域有效供给，加快发展健身休闲产业，供给侧结构性改革推动消费增长和消费升级。居民消费能力和意愿都有提升，文体娱乐、旅游等消费意愿较为强烈，信息技术发展促进消费增长。房地产销售回落逐渐影响后续消费，家具、家电、建材等消费可能放缓。汽车保有量已经很大，加之优惠政策促进2016年汽车类提前消费，难以避免2017年汽车类消费增速再次跌入个位数增长。2017年消费可能增长10.2%左右，物价水平整体上行对消费名义增速起到抬升作用。

　　2017年四个因素可能影响我国经济平稳增长。一是特朗普新政对中国经济带来不确定性，预计会就汇率和贸易问题向中国施压；二是在美联储继续加息背景下，资本外流和汇率贬值，可能引发潜在风险；三是民间投资虽然趋稳小升，但增长动力依然不足；四是房地产市场降温对经济增长带来下行压力。

　　2017年经济增速可能达到6.5%左右，经济运行前高后稳。如果外需环境恶化，汇率贬值幅度加大，房地产销售和开发投资增速显著下降，民间投资继续下行，增速可能滑入6.5%以下；如果外需环境改善，房地产市场运行平稳，民间投资回升，经济增速将高于6.5%。全年经济增速前高后稳。

　　中国经济潜在增长能力依然较好，重要的是增长质量的提升。在“十三五”期间保证年均经济增长6.5%的基础上，应加大结构调整力度，推进经济梯度转移，缩小区域发展差距，增强发掘新人口红利的能力，是提升经济增长质量的重点。

　　三、物价总体温和上涨，通胀水平续上台阶

　　PPI延续上涨趋势，部分产品涨幅较大。大宗商品价格回升带来工业产业上游的输入价格上涨，出现PPIRM同比涨幅超过PPI涨幅的情况。去产能力度加大，刺激相关行业的产品价格上涨。楼市政策逐渐收紧，债券市场也出现震荡，不排除一定数量的闲置资金流入部分供求关系偏紧的工业品和消费品领域，部分产品价格存在阶段性飙升的可能。产业结构调整时期难以显著提振工业需求，生产资料价格持续大幅上涨的可能性不大，不会支撑PPI长时期高涨，2017年下半年涨势走弱。

　　CPI温和上升，通胀水平整体上台阶。工业领域产品价格加速上涨逐渐传导至消费端，带动核心CPI持续上涨，形成物价上行周期。宏观经济缓中趋稳，人口老龄化背景下需求增长有限，经济运行状况难以支撑物价明显高涨，PPI对CPI的传导作用减弱，整体通胀压力不会太大。猪肉价格下行周期逐渐结束，2017年二季度可能回升，但猪周期现象逐步淡化，猪肉价格再次上涨的幅度有限。非食品价格有所上涨，工业生产消费品价格涨势明显，原油类相关消费品价格上升，服务类价格平稳上涨，居住类价格涨幅较小。

　　PPI呈前高后稳特点，CPI涨幅高点可能在年中。2017年PPI翘尾因素为2012年以来首次回正，全年平均值4.56%左右，比2016年高出7.1%。预计2017年PPI同比涨幅上升至5.5%左右，上半年PPI呈上涨态势，随着涨幅扩大到一定程度，以及翘尾因素减弱，下半年涨势有所放缓。2017年CPI翘尾因素比2016年微升，全年走势呈波浪形状，高点出现在1月和5、6月。预计2017年CPI平均同比涨幅上升至2.5%左右，年中受到夏季天气影响推升蔬菜价格，叠加猪肉价格上升和翘尾因素上升的作用，CPI涨幅可能迎来年内高点，部分月份涨幅或突破3%。

　　四、房地产市场抑泡沫，开发投资明显回落

　　抑泡沫主题明确，去库存任务同行。决策层“抑泡沫、控房价、防风险”的态度坚决，预计房价涨幅居前的城市仍有可能加码调控，并且这种“紧”的格局至少在2017年上半年不会发生改变。调控目的为“稳”而非“降”，不会达到房价持续下跌的程度，未来政策仍有相机抉择空间。去库存效果初显但并不显著，这一任务仍需继续推进，预计未来高库存压力的城市将维持相对宽松的政策环境。

　　房价保持增长，涨幅有所放缓。城市房价分化是现阶段我国楼市发展的一大基本特征，这种高度分化的格局还将持续存在。预计2017年房价整体依然会增长，涨幅放缓。被限购的核心城市将有一段时间处于量缩价稳的状态，但蛰伏调整后房价仍有上涨空间；历史增长稳健、前期涨幅相对温和的城市及核心城市周边区域将承接需求外溢，有量价上涨的潜力；产业基础薄弱、由资金炒作导致房价冲高的城市可能出现降价；经济欠发达、不靠近核心城市圈亦无旅游养老等特色的三四线城市将面临一个缓慢的去库存过程。

　　开发投资面临压力，增速或缓慢回落。房地产开发投资增速趋于下行、缓慢回落，全年增速约2%左右。负面影响来自于房企资金来源的减少和需求端意愿的减弱两个方面，而积极影响则主要来自于土地市场方面。预计供地较少的热点城市将落实加大推地的计划，一二线城市土地成交面积和金额占比进一步提升，土地拍卖“三高”现象有所缓解，全国土地购置面积降幅收窄。

　　五、国际收支逆差收窄，人民币汇率贬中趋稳

　　2017年国际收支逆差规模可能会有所缩小。货物贸易顺差约5200亿美元。出境旅游热加之贬值预期下个人购汇需求强烈，服务贸易逆差或将扩大至2700亿美元左右。2017年经常账户顺差约2500亿美元，经常账户顺差占GDP的比重可能达2%左右，保持在合理区间。对外直接投资净输出加快，预计2017年直接投资逆差进一步扩大至1300亿美元左右。外资外撤趋于减弱，证券投资和其他投资等非直接投资逆差有望逐步收窄。预计2017年资本和金融账户逆差3700亿美元左右。国际收支逆差1200亿美元左右，逆差规模有所缩小。

　　外汇供求不平衡状况将有所改善，资本流动各项数据趋稳。受人民币仍贬值预期影响，银行代客结售汇逆差局面难以扭转，但企业正常运营需要一定的流动资金，结汇规模进一步萎缩空间不大，投机性购汇需求仍被抑制。人民币纳入SDR货币篮子后，海外官方机构增持人民币资产需求稳步上升，加之我国放松境内资本市场和货币市场外资流入管理，一定程度上将有助于改善外汇市场供求。预计全年银行代客结售汇逆差2300亿美元左右。考虑到央行调控对外汇占款的影响，预计2017年央行口径外汇占款下降2.5万亿元左右。

　　2017年人民币汇率贬中趋稳，波动幅度扩大。市场对美联储加息预期增强，人民币贬值的外部压力依然较大。中国经济增长可能继续放缓，市场主体全球资产配置需求、避险需求和套利需求依然较强，人民币仍面临一定的贬值压力。特朗普经济刺激计划的实施力度可能不及市场预期，美联储加息对美元指数的推动作用趋于减弱。监管层针对外汇和资本流动的宏观审慎管理仍将持续发挥作用，人民币贬值幅度基本可控。未来人民币汇率弹性将进一步增强。从各国经济基本面来看，相较于其他货币对美元的跌幅，人民币的下跌相对温和，人民币汇率指数有望基本稳定。

　　六、信贷保持平稳增长，货币供给方式呈现新变化

　　2017信贷增速保持平稳。2016年，信贷数据受地方债务置换的影响较大，实际信贷增速较快。2016年全年地方政府已发行债券6.04万亿，其中置换发行为4.89万亿，进而实际信贷增长很大程度已突破17万亿，增速在17%之上。2017年信贷仍将是经济增长的重要金融支持力量。但信贷增长也存在负面因素。国内楼市的调控，居民中长期贷款增长必然难以维持2016年的高增速；防控金融风险工作的加强，一定程度上抑制了银行的风险偏好和投放冲动。全年社会融资规模19.3万亿元左右，其中新增信贷约13.5万亿。

　　直接融资规模稳步扩大，股权融资持续推进。截至2016年11月，直接融资占比为23.9%，与2015年末的情况基本持平。预计2017年直接融资规模会稳步增大，尤其是股权融资仍将保持较高增速，直接融资在社会融资总量中占比将继续上升。未来企业债融资增速将逐渐趋稳,地方政府债券和资产支持类债券将持续增加。尽管受市场景气程度影响较大，但在企业去杠杆的背景下，股权融资在2017年很可能继续保持较高的增速。

　　货币供给呈现新变化，M2目标特征弱化。M2增速逐渐与金融机构扩表增速出现分歧，M2增速较金融机构扩表平均低2-3个百分点，这表明当前我国货币供给正在出现一些新变化，可能使得M2增速很大程度上无法直观地反映出当前经济的实际状况，进而大大降低数量型货币政策工具的目标意义和使用效果。M2增速与实体经济实际流动性存在一定程度的脱钩，全年M2增速应该保持在12%左右，但这并不代表整个市场流动性规模增速下降。

　　七、货币政策稳健中性，双率可能基本稳定

　　货币政策更加关注供给侧结构性改革和防控金融风险。2017年，经济运行仍有下行压力、信用风险依然不小、美国已进入加息周期和特朗普就职后的政策不确定性等因素都可能对国内经济产生不小影响，进而货币政策将更加关注供给侧结构性改革和防控金融风险，保持稳健中性，为经济进一步企稳营造适宜的货币金融环境。随着时间的推移，在经济增速、物价指数等多项指标进入相应区间后，可能出现货币政策适度向紧微调的需求。

　　当下加息条件尚未成熟，存准率下调面临一些制约。尽管2017年可能会存在一些货币政策向紧调整的需求，但目前来看短期内加息条件尚未成熟，维持基准利率稳定是大概率事件。如果泡沫的范围明显扩大，与此同时就业稳定，经济运行在合理区间，加息窗口才会打开。存准率虽存调整空间，考虑到债务置换背景下实际信贷增速较快，造成流动性趋紧更多地可能是结构性和高杠杆的问题，加之从抑泡沫、防通胀、控风险和稳汇率的角度，降准亦不合时宜。预计2017年全年准备金率和基准利率维持不变，银行间7天回购利率在2.5-3.5%之间，贷款加权平均利率相对稳定。

　　八、积极财政政策将提高效率，更加注重供给侧结构性改革

　　2017年将提高财政资金使用效率，提升财政政策推进供给侧改革的有效性。适当加大财政支出力度，优化财政支出结构，在支持基建项目建设的同时，财政资金更多地用于结构转型关键领域和促进消费发展重点领域，进一步出台助推经济结构转型的重大项目。当前我国仍然存在大把钱花不出去的现象，机关事业单位活期账户上存款持续大幅增加，现已超过20万亿元；大量资金并未得到有效使用，因此需要大力盘活财政存量资金，提升财政资金使用效率。

　　加大结构性减税力度，降低企业税费负担。继续大力实施减税降费政策，适当降低工商业增值税税率，对部分新兴产业、转型升级较好的企业定向提供税费优惠。降费的空间比较大，比如继续降低社会保障费用，清理兼并名目繁杂的收费项目，减轻企业负担。短期来看，减税降费将直接减少财政收入，但从中长期来看，能够激发企业经营活力，提升经营效益，扩大征税基础，有助于财政收入可持续增长。

　　推进税收制度改革，推广PPP模式。在全面实施营改增的基础上推进财税体制改革，推进资源税、环保税、消费税等税制改革，在进一步减轻企业税负的同时提升税收制度对经济结构转型的杠杆作用。加强地方政府债务管理，持续推进地方政府债务置换，推广实施PPP模式，推进已入库的PPP项目尽快落地。财政赤字率保持在3%，考虑到经济保持6.5%左右的增长，能够相应带来2.3万亿元左右的财政赤字额，增加的赤字额度主要用于弥补减税降费带来的财政减收。