嘉吉：严格风控——百年农企的“秘密武器”

　　中国是世界上最大的农业经济体之一，但种植方式过时、经营理念落后等问题一直困扰我国“三农”发展。尤其是价格风险管理经验的缺乏，让农民在剧烈波动的农产品价格面前常常手足无措，规模化的农业合作社和农企更是饱受其苦。连续十余年，“三农”问题一直是中央一号文件焦点所在。

　　他山之石，可以攻玉。外资农企进入中国后，在与国内企业分享利润的同时，也带来了许多先进的生产方式和管理经验，其中就有四十多年前进入中国市场的美国嘉吉公司(Cargill)。

　　嘉吉是美国四大粮商中规模最大的一家，由 William Wallace Cargill 于1865年创建，目前其业务覆盖农产品供应链、动物蛋白、动物饲料、能源、运输与金融服务等。在农企经营和风险管理方面，这家百年老店的理念与模式值得一觑。

　　淮海中路的嘉吉“中国芯片”

　　老上海的霞飞路，如今被唤作淮海中路，在这条极富魅力的上海马路上，云集了许多外资企业，嘉吉投资(中国)有限公司坐落其中。

　　在环贸广场一期的写字楼上，一切繁忙而有序地运转着。这家来自美国的农业巨头公司，装修风格与一般国内企业一板一眼的样式截然不同，简洁而富有人情味儿。在各个独立的工作区域内，中外籍员工们在轻松的气氛中保持着适度的紧张。

　　嘉吉(Cargil)，在全球粮食行业，几乎没有人不知晓这个名字。151年前，这家公司在“美国威尼斯”明尼阿波利斯起家。从诞生之初开始，它与衍生品市场之间就被牵上了“命运的红线”。1881年，明尼阿波利斯当地成立了一家谷物交易所。在周围大量的农产品企业中，嘉吉渐渐脱颖而出。但绵长的历史不仅没有让它变得不合时宜，反添神秘与厚重。

　　1972年，美国总统尼克松访华，标志着自新中国成立后中美相互隔绝的局面终于打破。

　　“嘉吉是中美建交后最早进入中国的美国公司之一。”嘉吉中华区总裁安博泰说。

　　在世界上，嘉吉触角已经延伸到全球70个国家，它与ADM、邦吉、路易达孚共同被称为“国际四大粮商(ABCD)”。在美国，这家农业巨头已经连续6年被评为全美最大20家私人公司之首。据业内人士估算，嘉吉有可能是世界上最大的私人控股公司。它在全球拥有超过15万名雇员。

　　每15名嘉吉员工，就有1名使用东八区区时。尽管在世界农产品历史上，期货是个古老的工具。但对农产品产需大国的中国来说，期货市场还是个稚嫩的“90后”。在这片土地上耕耘半个世纪之久的嘉吉，像一只鲶鱼，正在激活中国农企的现代经营神经。

　　新希望集团董事长刘永好曾在公开场合不吝褒奖称，“我们正在学习嘉吉，要把新希望打造成‘中国嘉吉’”。

　　“我们在中国所有最主要的业务部门，从粮油贸易到玉米深加工，以及饲料、肉鸡养殖项目，甚至包括我们在中国的能源和金属平台，都和大商所有着非常深度的合作。”安博泰介绍称，以禽类养殖为例，从最初的养殖环节到饲料配比，再到最后的深加工，从产品角度来讲，嘉吉所经营的整个产业链环节都和大商所的期货合约有着密切的关系。

　　危机之中显身手，结缘中国期货

　　2005年，刚刚经历过“大豆风波”的中国油脂油料企业一蹶不振。前一年，剧烈波动的国际国内大豆价格一举击垮了“没有考虑过价格风险这回事儿”的“中国油脂压榨作坊”。

　　在这个时候，嘉吉公司在整个中国的粮油事业部重新整合，并开始尝试做少量的期货交易。

　　“整个中国油脂行业经历了一次大转折。此前没有兴趣参与期货市场的企业态度发生了180度的大转弯。”业内人士回忆称。

　　当时，中国期货市场发展还不完善，现货商参与期货套保的比例很低。但作为许多大宗物资的进口大国，中国进口货物在途时间(从产地运到中国)都很长。以大豆和豆油(7190, 4.00, 0.06%)为例，从安排装货到中途运输大约有75天的时间，因此在途库存的价格变化对于企业是个巨大的风险。

　　而“逢低做多”是当时现货企业普遍的经营方式。这种生意模式一直持续到2004年遭到重大挫折，当时中国爆发大豆危机：前期大豆市场价格一路上涨，企业大量囤货，后来市场暴跌，几乎所有相关企业都亏了大钱。至此之后，企业才开始逐步重视金融工具的使用和期货人才的培养。

　　几乎没有任何金融背景的周密，在这个时候加入了嘉吉公司。经过十年的快速发展，他亲眼目睹嘉吉在中国期货市场的持仓规模增长到最初时候的30多倍，成交量则增长了几百倍。“从现货规模来看，也从早期的不到一百万吨增加到今天的七八百万吨。”

　　2008年，大豆危机再次爆发，这是嘉吉自2005年在中国粮油事业部整合后第一次“摊上了大事儿”。但嘉吉并没有慌乱。

　　“对嘉吉来说，2008年能够在金融危机的大风大浪中经受住考验并保持盈利，离不开中国期货市场尤其是大商所的支持。”现担任嘉吉投资(中国)油脂油料交易总监的周密回忆说道。

　　据介绍，嘉吉在在美国CBOT进行的大豆期货套保是不包含船运费等风险因素在内的，但这个因素会百分之百传递到中国市场的产品(包括期货)价格中去。比如在2008年的时候，船运费从每吨110美金到120美金，一直跌到大概每吨20美金。而这对产品价格影响非常之大。

　　是年，嘉吉在大连商品交易所进行的产能套保量达到了70万吨。从当时的市场持仓占比来看，已经是一个很大的量。在这样的保护措施之下，该年度，嘉吉在中国的农产品相关投资不仅没有亏损，反而获得了稳定的盈利。

　　“相比之下，在贸易终端的中国进行套保比在CBOT要便利和舒服很多。”周密事后认为。

　　2004年的中国市场，没有相关的期货产品，也没有远期市场，企业没有途径规避价格风险。“人为刀俎，我为鱼肉”，2008年，形势逆转，已经推出并稳健运行的大连商品交易所豆类期货品种成为油脂行业的救命稻草。与此同时，市场传统经营模式遇到巨大挑战。此后，企业开始转向基差贸易方式，利用期货工具去锁定价格风险。

　　嘉吉在中国设立的50多个营运点业务涵盖了农产品供应链、动物饲料、动物蛋白、食品配料及应用等领域。虽然规模庞大，但嘉吉对暴利似乎并不感兴趣，甚至敬而远之。

　　“像我们这样的企业，在中国投资规模很大，这么大固定资产投资，我们绝不会以激进的方式对待，因为我们不是基金。我们希望通过管理固定资产获得稳定的收益。”安博泰说。

　　追求稳定收益，就要寻求稳定的资产回报方式，而这离开中国的期货市场是绝对无法实现的。在期货市场的产品基础上，从一口价到基差定价，以嘉吉为代表的外资企业推动了中国油脂油料产业定价模式以及贸易习惯的改变。

　　如果说有什么加速了这个进程的话，是国内油脂油料行业步履维艰的经营环境让企业更加紧绷了危机神经。

　　众所周知，压榨行业是中国产能过剩的行业之一，2015年，扣除春节假期和正常减休，行业开工大约330天，行业实际产能是1.4亿吨，沿海现代化产能是1.15亿吨，实际压榨量大概是8000万吨左右，产能利用率大概是57%，产能过剩格局很明显。

　　据周密统计，从2010年9月到2016年5月大约6年的数据来看，如果利用期货市场远月合约套保可以实现58元人民币/吨的净利润(扣除150块钱加工费之后)，而利用期货近月合约，可以实现的压榨利润是-7元人民币/吨；如果不进行套保，直接卖近期现货实现的压榨利润只有-122.8元人民币/吨。

　　嘉吉利用期货市场进行远期套保销售，在行业产能过剩近一倍的情况下，依然获取了一个不大但是比较持续和稳定的利润率。过去六年，行业压榨利润从每吨净利300多块钱，到每吨亏损600多块钱，经历了1000块钱的波动，但嘉吉在中国的业务基本上维持稳定盈利。

　　周密洞悉到，在这种经营环境之下，压榨企业转型序幕已经拉开，其核心是围绕期货这些金融工具进行的管理体系、资金实力以及人才建设的全方位的竞争。

　　“好的风控机制一定是内生的”

　　到嘉吉中国区应聘的年轻人常常会遇到一个奇怪的考官，这个考官不问他们的盈利能力，反而询问最大亏损的经历。

　　这位考官便是周密。“大亏过的人，会有更加敏感的风控意识。因为他经历过那种痛苦。”他解释说，这也是嘉吉经营理念中核心的一点。

　　有外界人士如此评价嘉吉，对风险有着神经质般的敏感。

　　正如所言，严格的风险管控是嘉吉的核心竞争力，嘉吉有专门的风险管理团队，负责监测各个事业部的整体风险。团队在互联网上7×24小时不间断地及时沟通各种信息。

　　嘉吉员工都熟悉一条工作原则：遵守自己的授权界限，准确诚实地记录。“曾经有一位交易员主观地放大自己的管理头寸，超过了公司赋予的权限，而且没有汇报和记录。虽然没有造成损失，但被发现后，依然请他离开了公司。”周密说。

　　任何人违反公司基本的风控原则，都将终结在嘉吉的职业生涯。

　　这与嘉吉赖以起家的贸易方式不无关系：将粮食从供应过剩的地方，输送到需求旺盛而供给缺乏的地方，赚取利润。

　　但在实际操作过程中，却面临诸多风险，尤其是当贸易实物为不易保存且价格明显波动的粮食，全球布局的地域跨度又增加了在途价格波动风险和时间风险：全球各个国家的粮食价格每天面临各种各样的变化因素，而每个国家的粮食政策又各不相同；汇率、运输等因素也时刻扰动着嘉吉的风险神经。其间任何一个风险被忽视，都可能会造成经营层面的巨大波动。

　　面临状况百出的市场形势，你无法想象，一个生存了一个半世纪的企业，是如何如履薄冰地精密算计每一种类型的风险“敌人”。因而对于一些企业粗陋的风控模式，嘉吉“处女座”式挑剔的背后，是长期形成的精密而清晰的风险参考系。

　　在嘉吉内部，从单边限制到压力测试，到风险因子、风险参数的设定都是非常严格的，而且设定完了以后，如果因为意外超出了限制，须要先减仓再进行申请；如果违规操作被警告之后重复上演，将直接被开除。

　　周密直言，多数国内企业存在两方面短板。首先是监管机制、风控体系。这个体系不能是单一的体系。一定要有相互独立的交易和监督机制，能够起到相互制约的作用；其次，交易团队和风控体系一定是不同的汇报线。国内企业很多是老板操盘、董事长操盘，这在风控机制上存在缺陷，下属很难置疑上司权威。

　　市场人士认为，一些下游客户对期货市场理解就是简单的高杠杆，为了追逐比较高的回报承担了企业所不能承担的风险。在盈利时，归结于自身水平高，亏损的时候就怪罪市场投机性强。与此同时，一些媒体不负责的言论也导致了市场对期货认识的误区，一方面宣传短期暴富传奇，另一方面过度渲染市场风险，忽视期货市场对实体企业市场风险规避的作用。

　　“不同企业制定的套保策略，一定是依据企业本身的特殊状况来决定的，而不是简单地照搬教科书。”周密强调说，企业一定要根据自身情况来制订操作计划。

　　例如，在大商所卖出豆粕、豆油期货套保现货大豆采购，可能操作本身规避了价格波动风险，但引入了额外的现金流风险。当价格涨了30%，套保空单会立刻吸掉相当30%价格涨幅的现金流，而企业远期采购的现货并不能产生任何现金流。如果企业资金不充裕而套保量很大，极端行情下很容易导致期货账户爆仓。因此套保必须依据企业的实际情况，不仅规划采购量，规划市场价格空间，同时对于整个现金流也要有相应的规划。“在某些时候这种现金流风险可以通过套保比例调整，例如，当预期市场将有较大涨幅，可对现货少套保10%，这样上涨过程当中吸取的现金流就可以通过一些价格的涨幅来进行弥补；即使价格出现下跌，因为没有完全套保多亏些钱，但套保产生的现金流会带来现金收入，也可以弥补部分亏损。”

　　国内企业参与期货市场普遍存在两个误区，一是投机性太强，二是太过于教条，生搬硬套。这两种都不可取。就像学习物理，很多定理都是在理想状态下才成立，但是实际在我们日常生活中，从来不存在理想状态。

　　2010年大豆市场经历了一个可观的牛市，从8月份开始上涨，如果当时对100万吨大豆进行套期保值，一个月内价格上涨30%，按当时大豆价格约为500美金/吨计算，套保企业需要补充的保证金大约是1.5亿美金。

　　“这不是一般企业能够承受的，而且当年市场资金供应偏紧，融资成本也比较高(8%-10%)。因此企业规模不同，策略也不同。企业要基于自己的实际市场情况来决定策略。”周密解释道，好的风控机制，一定是内生的，不可能是由外部推动的，外面找人提建议，他们很难用长期的眼光看问题。

　　从制度与研究着手追求更大客观性

　　从嘉吉内部管理来看，公司在交易方面主要有三部分设置：研究部门、交易部门、风控部门。三个部门相对来说比较独立：研究部门是客观了解市场的部门，交易部门是主观决策的部门，风控部门则是独立营运来实现监督的部门。

　　从国内来看，公司研究部门和交易部门常常是合二为一的。其弊端很明显，交易员和研究人员一起背负业绩指标，容易在研究、解读市场的时候出现很强的倾向性。

　　如何最大程度保证研究解读的全面性和客观性？

　　在嘉吉公司，研究人员的业绩指标不在于他们能贡献多少交易策略，而在于他们对市场客观数据的跟踪和预测是不是准确。

　　在这个基础上，交易员的衡量指标主要集中在主观策略方面：主观交易策略是不是适用于当前市场的客观环境，是不是能够提前发现市场矛盾，以及能不能贡献盈利。嘉吉在全球市场上有不同的产品线，都采取了这样网格化的组织架构。

　　此外，嘉吉的现货与期货交易一体化也区别于国内许多企业的分离制度。因为二者在决策上有非常大的互联关系。一个期货操作员如果不了解现货是不可能做好的，因为不了解行业背景；而一个做现货的如果不懂金融衍生品市场也不可能做好。

　　人才是中国期货市场发展的最大瓶颈，而期现货全面发展的人才更是市场亟需的。

　　嘉吉在发展过程中也吸纳了一些基金的交易逻辑和思维方式。“我们拜访过一些基金，感触还是比较深的，他们的交易模式、思考方式和对博弈的理解非常独特，具体就是交易中间思维要精准。方向、量、时机和执行是交易的四个要素。传统商业思维认为方向是最重要的，即做多或做空，但是经过跟他们的学习和交流，我们现在认为时机是最重要的。”周密说。

　　外籍老板的“中国期货经”

　　谈起在中国的农产品生意，安博泰表示，这些年印象最深、变化最大的，就是农产品行业和金融衍生品市场之间的合作。

　　11年前，安博泰初到中国之时，深刻感受到农产品市场里面有太多投机，交割机制也不是特别完善。“但经过10年左右的发展，这些都已经非常成熟，农产品市场投机量相对少了，市场经营环境的改善对嘉吉在中国的成长有很大帮助。”他说。

　　安博泰同时对中国政策保持着高度关注，他表示，嘉吉也尽可能将在其中国的发展规划和中国长期发展规划联系在一起，这具体体现在产品布局、服务中国粮食供应安全与中国“十三五”规划等方面。

　　十余年的中国工作经验，已经让这位外国高管习惯了时刻去关注中国政策和企业环境。

　　“过去一年左右的时间，我们在中国整体业务业绩都在提升，这个很大程度上得益于政府采取的改革措施，比如优化产能的供给侧改革，以及环保和能源方面的改革。对我们来说，有很大帮助，我们相关的业绩也因此改善了不少。”他说。

　　在嘉吉眼中，大连期货市场农产品期货相比CBOT，优越性愈发凸显。中国市场最大的优势在于，中国是世界上最大的农产品以及铁矿石等工业品的进口国，所以在中国的市场上，同时有非常大的本国贸易流和进口贸易流，能够连接很多市场。以农产品为例，这一点相比美国市场，有太多灵活性，但也导致了很多不确定性。

　　“我在2009年曾经陪同一个客户的全球交易总监拜访大商所，他们虽然卖的是牛肉和鸡肉，但其采购的原材料是玉米和豆粕，是按照饲料配比采购，大商所的期货合约是他们最有效的锁定成本的工具。由此可见，不仅是我们这样的大宗商品贸易加工企业，很多直接面对消费者的B2C企业，也对金融工具有着广泛的需求。”周密称。

　　从市场的健康发展上，嘉吉非常乐见近年来中国市场流动性的改善。

　　比如，当某个客户要订1万吨的货，公司签合同的同时要在期货市场上立即套保。在流动性好的市场，这个操作可能几十秒甚至几秒钟就可以完成，但在流动性不足的市场这个过程就会延长，从而造成价格敞口。因此流动性是套保的基础。

　　另据了解，目前，嘉吉90%以上甚至100%的豆粕豆油销售是以大连产品交易所期货合约为基准的基差合同进行的。“如果豆二期货合约能够发展起来的话，我们相信基于豆二基差合同的报价，也会成为一种生意形式。我们现在所有的交易员，也都非常喜欢交易大连的期货合约，因为单子下进去就成交了。”安博泰说。

　　他表示，如果中国市场想继续增强定价影响力，对外国投资者的开放也是必不可少的一部分。因为只有更多的投资者参与，商品的价格发现才会更彻底，只有更加公允的定价，市场的地位才会被全世界认可。