一、市场描述

　　4月的黄金市场呈现宽幅调整行情，上半月触低反弹却未能突破前期反弹的高点，随后的半个月黄金疲态尽显价格一路下滑。伦敦现货金价4月1日以大跌开盘在975.80美元开盘后，本月上半月温和上行，月中达到月内最高点953.15美元，但未能突破前期反弹的高点955美元一线。随后金价行情急转直下，多头节节败退，900美元一线未见任何抵抗，虽然联储议息会议前夕一度有止跌气温的迹象，但终究未能挡住金价下落的冲力。截至4月30日，金价最低下探至862.75美元，虽然月末报收于878.04美元，但是872美元的前低支撑已经岌岌可危。COMEX6月期金月内高点956.20美元，下挫41.20美元，报收于878.70美元，持仓大幅减少8082手，国际黄金价格面临继续下跌探底的可能，中期调整或将继续向纵深发展。沪金基本跟随外盘脚步，新的主力合约0812月初于206.00元/克开盘，上半月震荡攀高至209.80元/克，随后大连续下挫并在4月30日创出新低194.14元/克，日内超跌小幅反弹报收于195.98元/克。黄金期货自上市以来价格已经降至历史新低位置，市场交投谨慎，但成交量有所放大，持仓量30032手。

　　二、行情成因分析

　　(一)美元的阶段性反弹使金价面临深幅调整

　　本月引发黄金市场转折的决定性因素非美元莫属，正是美元指数出现的两年半以来的最大月升幅，导致了黄金保值工具的黯然失色。4月1日和4月24日，美元出现了两次久违的大幅上扬走势，欧元对美元汇率从1.6020的历史高点大幅下滑至1.56附近，美元指数更是最高反弹至73.11。美元重现强势带动美股走高，但拖累了大宗商品以及黄金价格。技术上看，美元指数目前运行近两个月形成的箱体整理的上沿位置，多次探底后，显示71.3附近形成较为强劲的支撑，经过底位反复震荡盘整后亦有延续反弹的可能。上方压力在73.41，若成功突破相信美元指数将展开一轮较大幅度的反弹，目标有望测试75.反之，则会延续宽幅震荡态势。

　　1、降息空间有限，降息周期或将结束。推动此次美元走强的因素主要是美元利率预期发生变化，进入4月以来，市场各方对于美元以及美国经济走向的看法产生了很大的分歧。在4月30日美联储例行议息会议之前，市场已经预期Fed可能继续降息25基点，同时认为美联储的降息周期或将结束。在此预期指引下，美元绝地反弹而黄金走势急转直下。议息会议结果不出所料，降息的尘埃落定反而迟缓了美元的脚步，因为目前还没有迹象表明不会再降息了。美国联邦储备委员会30日决定将联邦基金利率即商业银行间隔夜拆借利率再降低0.25个百分点，从2.25%降到2.0%。这是美联储为阻止经济衰退发生自去年9月以来连续第七次降息，利率水平总计下降了3.25个百分点。但是，目前来看，降息并没有带来信贷市场的好转，反而加大了通胀压力和预期。一旦美元进入实际负利率状态，可能为已经衰退的美国经济带来通胀威胁，显然，既然减息没有收到预期中的效果，反而引“胀”烧身，那么，Fed没有理由继续减息。费城联储主席普罗索表示，当前联邦基金利率的水平已经足够支持经济增长，而近一步降息可能会引发更多通胀问题，美联储和他本人都应该清楚地认识到通胀压力的存在，无论美联储最终决定采取何种措施来解决目前的问题，都应该避免其触动新的危机。利率期货市场的走势显示，交易商预计美联储减息25个基点之后将把基准利率维持在2%的水平。无论是不降息还是小幅降息都暗示美联储今后的降息空间已经非常有限了，而这对于黄金来说都是很大的利空。

　　2、美元阶段性反弹，拐点何时显现并不明确。自从2002年以来，美元兑一揽子货币已经挫跌了40%左右，美元是否已触底反弹，目前看难下结论。如果美元不停止贬值，可能为全球经济带来可怕的灾难。美元贬值最严重的后果是世界性粮食价格的飞涨，自今年初以来，亚洲大部分地区主食的白米价格已上涨了68%。由于粮食生产的周期性以及易受天气等自然灾害影响，进而出现对粮食短缺的恐慌，这种恐慌又导致世界各国停止出口粮食，加剧了粮食危机，已经在一些发展中国家引起混乱和人道灾难。如果要制止全球性通胀预期，降低粮食恐慌，美元则必须停止贬值，冷却大宗商品市场，降低通胀预期--美国对此负有不可推卸的责任。同时，美国恐怕也不愿意失去国际货币的地位，那么就不能放任美元无限贬值。因此，美元或许因为“政治需要”而反弹。另外，跌久必涨的市场规律，也支持美元的阶段性反弹。

　　美元何时出现拐点其中包括的因素有很多，美联储的利率政策只是其中的一个因素。美联储的利率政策果真发生如市场预期中的变化，即将基准利率维持在2%的水平，那么更有可能的是美元汇率会在一段时间内企稳，出现一个鞍点局面，也就是说虽然有上下的波动，但在一定时期内会固定于某一区间。而美元的长期走强则需要美国经济整体实力的恢复。需要明确指出的是，目前多是短期的不确定因素引起美元的短线强劲反弹。市场选择性的消化美元有利因素并不能有效支持美元持续的反弹，而且这种消化动因相对脆弱，一旦有新数据显示不利美元，那么美元将重新回归跌势。另外，关于欧元汇率高估的言论尽管短线能够打压欧元兑美元汇率，但是只要欧洲央行继续维持利率不变，息差优势将支持欧元。显然，市场基于微弱的预期顺势在一个不太明朗的环境中做出了选择，而非建立在美国经济稳定与反转的基础之上，因此，暂时走强的美元前景不明。

　　3、美国整体经济情况仍不容乐观，或将陷入U型衰退。美国经济的两大支柱，住房和信贷目前都陷入泥潭可能导致经济短期内难以稳定和恢复。美国商务部24日公布的数据显示，3月份，该国新屋销售中间价创下近40年来最大跌幅，同时，美国新房销售量3月份下降8．5％，经季节调整按年率计算为52．6万套，是近17年来最低点。同日公布的耐用品数据也低于预期，美国3月份耐用品需求意外出现连续第三个月下滑，表明制造业乃至整体经济还没有出现即将摆脱低迷状态的迹象。越来越多的疲软指标令各界对美国经济的忧虑进一步加重，一些经济学家甚至认为，美国经济可能陷入“U”型衰退，即经济低迷状况可能维持相当长一段时间。

　　信贷市场危机的“重灾区”正从投行和券商转移到存款机构。今年3月16日，美联储决定将贴现窗融资的对象扩大到投资银行，此前只有受到更严格监管的商业银行才能使用该贴现窗口。按照这一新机制，华尔街其他金融机构可按2.5%的隔夜利率向美联储借钱。美联储同时还扩大了可作为抵押品的债务品种范围，以增加市场流动性。随着自身流动性状况恶化，美国的各大商业银行纷纷开始增加从美联储贴现窗口的融资，而投行则减少了对该工具的使用。美联储的最新统计显示，截至23日的一周内，美国各商业银行通过贴现窗向美联储借贷的总额为134.6亿美元，远高于上周的88.3亿美元。日均借款额增加28.9亿美元，达到107.3亿美元，为2001年“9?11”恐怖袭击以来的最高水平。与此同时，同样在截至23日的一周中，各大投行通过贴现窗向美联储借贷的总额则为185.6亿美元，低于上周的256.6亿美元。日均借款额为226亿美元，减少了21.7亿美元。有分析认为，鉴于银行间借贷成本仍处于高位，同时短期贷款市场的另一重要市场--商业票据市场在不断萎缩，美国金融机构仍严重依赖央行作为短期资金的替代来源。FTN金融公司的首席分析师克里斯托弗表示，毫无疑问，银行和经纪商对贴现窗的依赖程度正在提高。我们认为过度依赖央行贴现窗口以及美联储的救市措施对于美国的信贷市场有饮鸩止渴之嫌，暂时的流动性紧缩的缓解能否彻底解决金融体系的根本弊病有待验证。我们认为，这些都预示着美国经济在短期内不会恢复，因此美元的走稳仍需要一定的时日。

　　(二)资金持续流出令金市承压

　　前期评论中我们曾经提到，在第二季度伊始，我们认为世界金融以及商品市场正在悄然发生变化，或许这些变化还不足以扭转乾坤，却也值得引起投资者的关注。商品市场的奔牛之势已经大幅缓和，部分商品甚至回吐大部分的涨幅，而一直低迷的股市似乎有复苏之象。本轮商品大牛市的两大推动因素，成本和资金。资金的逐利特性决定了它总是倾向于在相对低估的市场买入而在市场处于高价后卖出，前期冰火两重天的股市和期市孰高孰低不言而喻。因此，每有股市反弹资金就会迅速转移，商品市场必然失血，即便恒久如黄金也不例外。近期由于黄金市场踯躅不前，而美元和美股大幅反弹，因此大量资金转投其他高收益市场，金市上基金持仓遭到抛售.

　　最大的黄金ETF，StreetTRACKS亦连续三天减持黄金，截至4月29日降至580.45吨,其持有量在过去10天减少近10%,对人气造成打击。

　　现货需求的季节性疲软也是导致黄金价格走弱的因素。同时，最近一段时间以来黄金的投资需求受到抑制，压力主要来自于世界粮荒的忧虑以及主要股市强劲反弹的抽血。但是我们也要看到随着黄金价格的下滑，受高价打击的实金消费有所抬头。现货黄金基本持稳；但某驻东京交易员表示，未来前景黯淡实际需求买盘规模有所增长，但仅是逢低买进，投资者不会进一步追高。上市交易基金不太可能建立新头寸，因过去几个月中由金融市场高度不确定性引发的应急买盘可能已经告一段落，市场正逐步回归到更加正常的交易模式上。缺乏大量的新买盘介入，因此黄金后市重现一季度快速飙升涨势的可能性很小。

　　(三)黑金黄金分道扬镳，原油纪录高位面临调整

　　近期原油价格连续飙升是少数支撑金价的因素之一，Nymex5月原油期货合约触及每桶119.90美元的纪录高点，也是连续6个交易日触及纪录高点，但期金并未跟随其涨势，似乎进入四月以来黄金就决定与黑金分道扬镳了。虽然黄金与原油价格通常呈现正相关走势，但是其周期和幅度并不一定一致。长期来看原油的上涨必然导致通胀忧虑，而黄金作为规避通胀的传统工具通常会受到资金的青睐而上涨。但是，由于国际金价以美元标价，因此金价走势与美元的关系更为密切，加之原油对黄金的影响是通过整体商品市场传导道金市的，所以美元对金价的影响更为直接。这一点从近来三者之间走势的关联度可见一斑，实际上在原油破位加速上行的过程中，多数时间黄金和美元都是保持一种多空胶着的区间震荡格局。因此，黄金的后市行情判断或许更多的依赖于美元的方向选择。

　　并且原油毕竟不可能持续保持高速上涨，因为能源价格的飞涨引发的通胀问题已经引起世界多数国家的普遍关注。在这一轮全球食品价格通胀中，起码有30%是石油价格上涨的结果，使用生物能源的汽车第一次大规模地和人争粮食。更主要的原因则是在美元快速贬值下，众多基金涌入包括农产品在内的大宗商品，并把价格推高至非理性的高度。世界粮食计划署已经发出警告，粮食价格居高不下犹如“无声海啸”，使１亿人口买不起需要的食物。因此，在各国的联合干预下，则原油价格短期有可能会发生大幅调整，而原油的回调将令金价雪上加霜。但同时，我们也应看到原油下跌的空间受限。美国能源部本月公布的“能源短期展望报告”预测，2008年纽约国际市场轻质原油期货平均价格为每桶100.61美元。在大多数国际权威分析机构的眼中，百美元以上的油价将是中短期内国际油市的常态。因此，保持高位运行的原油仍然会给关联的金市提供支撑。

　　(四)国内市场

　　国内市场上，近来市场成交清淡，黄金期现货双双下挫。由于黄金期货成交清淡，仍然维持期现倒挂，上海黄金交易所9995现货金月末报收于197.10元/克，高于期货价格。因美元大幅反弹，人民币升值的压力目前暂缓。

　　技术上看，国际金价经过连续下跌，均线系统空头排列，日k线目前已经跌破872美元前低支撑触及布林通道下轨，月内价格下跌幅度超过4％。周k线中MACD亦形成死叉，月线DIFF高位向下拐头有形成死叉的迹象，显示金价或将继续调整探底，半年线支撑在840美元附近。布林通道敞口重新扩大，暗示经过方向选择后市金价的趋势可能会延续一段时间。预计第一支撑位850美元/盎司，第二支撑位825－840美元/盎司。斐波拉契周期显示金价调整或将接近尾声，因截至目前金价已经接近回吐了08年的所有涨势，预计800美元附近会受到强劲的支撑，低位买盘的介入或将使得跌幅受限。沪金0812技术图形维持弱势，价格创上市以来的新低194.14元，下行空间打开。MACD形成死叉，KDJ指标接近超卖，价格下滑至布林带下轨附近。若外盘继续下挫，沪金将跟随下跌，下档支撑在195元/克、191元/克，上方阻力200/克。

　　三、后市研判

　　目前，美元的一波反弹已经势在必行，料将对金价形成沉重的压力。但是美国金融市场依然承受很大压力，信贷和楼市问题将拖累经济增长，经济增长仍面临下档风险，FED将及时采取措施促进经济增长。因此，长期来看，只要人们对于金融风险的担忧始终存在，黄金仍然是最好的避险工具。因为美国的通膨忧虑仍然存在，且投资者通常将黄金视为通膨的避险工具。虽然短期的调整幅度惊人，但我们仍然看好黄金的长期走势。

　　操作建议：耐心等待金价超跌反弹的进场机会，激进的投资者可趁国际金价下跌的机会在190元附近分批建仓多单，稳健投资者则需等待金价调整到位后再行入场。因黄金长牛格局不改，所以不建议个人投资者追空。近期金价大幅波动，市场风险加剧，投资者一定要注意风险控制。

　　鲁证期货 张晶