信贷衍生品市场的动荡正在对更广泛的金融体系产生日益严重的影响，一轮恶性的斩仓循环推动企业债券风险溢价创下新高。近期，大西洋两岸的这一趋势有所加速，原因是投资者匆忙对复杂结构性产品的高杠杆头寸进行了平仓，美国投资级债券的违约保险成本从1月份的80个基点飙升至目前188个基点的高位。

　　事实上，全球监管机构曾对信贷紧缩的可能性做出了很好的预测。国际清算银行数年来一直对此进行预测，而其他监管部门也一直就风险定价过低和市场可能在一段时间内急剧逆转发出警告。

　　我们认为，主要问题不在于各国国内或国际监管机构的监督结构，而是缺乏反周期控制机制或工具。尽管监管当局已经预见到了这一风险，但它们没有相应的工具，对此也无能为力。有关资本充足率的巴塞尔(Basel)体制无助于抑制信贷繁荣，如果说它真的有什么作用的话，那便是进一步深化信贷繁荣。

　　2007年至2008年的次级债危机，已将当前监管体系的不足暴露无遗。目前监管机构的核心做法是利用当前与历史市场价格对风险和价值进行评估，这种将风险的市场衡量指标与监管资本相结合的方式，看上去颇为先进，并且使银行的日子更加好过，但有一点令人费解，为何银行风险的市场指标应该处于金融监管的核心呢？

　　我们之所以要有银行监管，是因为市场会时不时出现故障，随后发生的危机影响广泛，并具有破坏性效应。不过，监管机构已经运用市场价格，建立了其对市场危机的防范机制。事实已经证明这种做法的效果无异于马其诺防线，如果市场价格可以预测危机，那么危机就不会发生了。

　　现在看来是风险敏感性分析本末倒置了。风险统计人员必须后退一步，对金融历史进行全面剖析，金融市场危机并非随机出现，而总是发生在繁荣之后。推动市场繁荣的因素，是认为风险处于低水平的市场预测，这种乐观的看法致使银行轻率放贷，最终导致下一次危机出现。

　　繁荣时期是金融机构计提拨备的最佳时机，但对银行来说，其动机是追逐资质较差的贷款者，以应对市场繁荣进入成熟期后利润率的下降。当前的监管规定并未对它们加以约束，而是放任自流。以市价为基础的风险敏感性模型告诉银行，在经济上升期，风险有所下降，资本金充足水平足以承担更大风险。

　　我们建议，银行资本金要求不仅应该是反周期的，还应该与银行贷款变化率和相关行业的资产价格相关。抵押贷款的资本充足率要求可以与抵押贷款增量和房地产价格涨幅挂钩，而且向建筑和房地产公司发放的贷款也应该与此类贷款增量和商业地产价格涨幅挂钩。

　　在资产价格指标不太可靠的领域，应该增加银行贷款增量本身的权重，或许可以同时辅以相关股市价格。这种做法的目的并不是结束周期，而是在资产价格鼎盛时期增加准备金，并抑制银行放贷，以便在资产价格萧条时释放准备金。

　　我们并不是提倡完全放弃资本充足率要求的底线，但可以在目前水平上进行降低和简化，例如将资本金占总负债或总资产的比率设为3%。风险敏感性要求的大部分应该与银行贷款增长率和资产价格涨幅挂钩，当然，这种做法存在一些技术问题，不过一旦采用该原则，这些问题将迎刃而解。事实上，当前做法也存在着不少技术问题。

　　我们还提倡对住房抵押贷款采用因时而变的最大贷款额度与抵押品价值比率(loan-to-value ratio)。如果巴塞尔银行监管委员会采用这种方式，可能就意味着抵押贷款增量将日益更为平均地分布在全球各地，但这种结果并不是那么糟糕。

　　总体而言，将资本充足率要求与贷款增长率挂钩的做法，将进一步刺激银行努力将表外资产转移给那些准银行机构。监管机构需要采取其他措施，对其加以限制。

　　根据巴塞尔协议II第二支柱(关于银行监管审核流程)的规定，将这些反周期措施纳入新的银行业监管框架内是可能的，这种做法的另一个潜在好处是，可以减少金融体系要求央行在紧要关头调整货币政策的压力。