台湾加权指数期货上市后，现货市场经历了2年左右的振荡期，振荡频率增大的同时，振荡幅度也大幅增加。各界当时一直认为，股指期货的上市明显增大了现货市场的波动性，使得现货市场的投资者面临更大的风险。然而，从2003年开始，台湾现货市场价格波动幅度明显降低，股指期货上市初期对现货市场的暂时性冲击开始减弱，股指期货的推出对现货市场的长期影响开始呈现。
图1 台湾加权与日经225指数走势图
表1 台湾加权指数与日经225指数收益率描述性统计量
表1所示的是台湾加权指数收益率的描述性统计量，股指期货上市后，指数收益率的均值降低了，但是，标准离差有小幅增加，指数波动性有增加的迹象。图2是台湾加权指数收益率的时间序列图，从图中可以看出，股指期货上市前后，现货市场波动性有明显加剧的迹象。
图2 台湾加权指数波动性
为了验证股指期货上市对现货市场波动性产生的影响以及现货市场信息传递速度的变化，报告采用GARCH模型进行分析。在此，报告将台湾加权指数收益率作为现货市场的价格波动指标，而将日经225指数收益率作为台湾加权指数收益率的非市场影响因素，同样，我们在模型中加入了股指期货上市和1997年亚洲金融危机两个因素。
其中，RtTW为台湾加权指数收益率；RtRJ225为日经225指数收益率；Dc为1997年亚洲金融风暴事件的虚拟变量；Df为台湾加权指数期货上市事件的虚拟变量，上市前Df=0，上市后Df=1。
从表2的回归数据可以发现，含有D c的回归方程系数?琢2不显著，说明1997年亚洲金融风暴并没有对台湾股票现货市场产生持久的影响。考虑不含D c的回归方程，所有的系数在5％的水平上都是显著的。同时，作为度量期货交易事件影响的虚拟变量Df的系数?酌为负，并且在1％水平上显著，说明台湾加权指数期货的上市从长期看仍使得现货市场的波动性降低了，这与单纯地从收益率的标准离差来看的结论是相背离的，但GARCH模型反应的是指数期货上市后对现货市场波动性影响的长期趋势，
表2 整体时间跨度回归分析结果
表3 时间跨度分段回归分析结果
台湾加权指数期货上市前现货指数收益率用GARCH(2,1)拟合较好，而指数期货推出后现货指数收益率则用GARCH(1,1)拟合较好，指数期货的推出导致现货市场波动性的特征发生了变化。指数期货上市后，?琢0和?琢1减小的同时，?茁1却增大了，最终指数期货上市前(不含Dc和含有Dc)和上市后波动性的无条件方差?琢0/(1-?琢1-?茁1)分别为0.0000965、0.0002119和0.0000191，指数期货上市后无条件方差减小，指数期货上市后现货市场的信息传递量明显增加。
