二、指标设计与实证研究

　　根据期货交易以及风险控制制度，比如期货的盈亏、涨跌停板都是以前一交易日的结算价而不是收盘价为基础确定的，期货保证金不足时将面临强行平仓的风险，期货实行的是T+0交易等等，以股票市场上常用的日收益率的标准差等指标不能对期货价格波动风险进行准确的刻画。

　　定义日间最大波动为当日最高价/最低价与上一交易日结算价相比的变动百分比的绝对值较大者，它反映了日间交易面临的最大波动风险。下图显示的是2007年3月26日锌上市以来主力合约的最大日间波动情况，从中可以看出，在4%的涨跌停板制度下，锌经常触及停板，且时有扩板到6%的情况。据统计，锌期货自上市以来出现盘中触及停板的情况有31次，占所有交易日的16.8%。

　　锌主力合约上市以来的最大日间波动情况



　　对日间最大波动进行正态性检验，结果表明J-B统计量为0.525，不能拒绝其正态性的假设。下图是根据RiskMetrics方法计算出的95%置信水平下的每日VaR(相对数)，可以看出此方法能较好地度量期货合约的波动风险状况，且当前锌主力合约仍处于一个波动风险较大的区间。

　　基于RiskMetrics方法的VaR与锌主力合约日间最大波动情况对比



　　ES与锌主力合约日间最大波动情况对比



　　从上图可以看出，与VaR相比，ES对价格剧烈波动的情况更为敏感，因此可能是刻画期货合约价格波动的更好指标。不过，同时也应该看到，由于ES是基于VaR模型计算得来的，因此两者在很大程度上是相似的。根据VaR以及ES模型结果，我们初步设计了锌期货价格波动风险的5个级别(见下表)。